慕思股份(001323)：稀缺的内资高端床垫龙头 零售端突显韧性

　　核心观点：

    　　公司发布2023 年年报。23 年实现收入55.79 亿元，同比-4.03%；归母净利润8.02 亿元，同比+13.25%。其中，单Q4 实现收入17.73 亿元，同比6.86%，归母净利润2.84 亿元，同比+0.83%。24Q1 公司实现收入12.01 亿元，同比+25.5%，归母净利1.41 亿元，同比+39.48%，扣非后1.33 亿元，同比+36.44%。

    　　23 年零售稳健增长，电商布局起量。23 年公司经销收入同比7.03%，保持稳健，电商收入同比29.18%，加大投放力度。直供收入同比-76.67%，因供给欧派业务明显收缩；直营收入同比-50.25%。分产品看，23 年公司床垫收入同比-5.39%，主要受欧派业务缩减影响，实际稳健增长，床架收入同比-2.57%，缓步提升床架配套率。

    　　降本增效毛利率改善。23 年公司毛利率50.3%，同比+3.8pct，其中床垫毛利率62.3%，同比+3.4pct，床架毛利率46.64%，同比+6.88%。

    　　主要受益于原材料价格下移，以及低毛利的欧派业务占比下降，此外公司减少低效产品生产，后端降本增效，实现盈利能力的明显修复。

    　　公司地位稳固，行业集中度有望提升。床垫属于功能性标品，理论上行业集中度提升空间较大，海外市场格局相对集中，国内龙头仍有待提升份额。慕思品牌优势显著，具备稀缺的内资高端品牌特质，向下延申消费者接受度高，同时公司渠道分布广、管控持续改善，产品端擅长迭代创新，价格带两边延申，吸引流量的同时保障盈利。

    　　盈利预测与投资建议。公司具备高端品牌价值，未来积极扩张产品、改善渠道，预计公司24-26 年归母净利9.6/11.1/12.6 亿元，同比分别增长19%/16%/14%，参考公司历史估值，给予24 年15xPE 合理估值，对应合理价值35.89 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示。地产销售大幅波动；行业竞争加剧；拓品类不及预期

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