金铜转债投资价值分析：双低品种 铜价暴涨冲击或已过去

　　投资要点：

    　　金铜转债（113068.SH）：

    　　AA+，债券余额14.5 亿元，剩余期限5.17 年。最新收盘价114.70 元，转股溢价率21.54%，纯债溢价率15.82%，YTM -0.39%。

    　　正股：金田股份（601609.SH）：

    　　总市值94 亿元；我国最大铜加工企业之一，集再生铜冶炼、加工、深加工于一体。Q124 营收248 亿元，同比+3.4%；归母净利1.09 亿元，同比+28.9%。

    　　当前股价对应PE TTM 17.1x、PB LF 1.19x。

    　　金铜转债主要看点：

    　　双低在投资级转债中居前。金铜市价、转股溢价率、纯债溢价率均不高。

    　　在投资级转债中，金铜转债双低仅高于银行、猪周期等少数个券。结合正股PE、PB 过去3 年分位，金铜转债估值吸引力明显。

    　　铜价上涨或已过阶段性高点，最强冲击已过去。今年3 月以来，COMEX铜上涨24%（峰值36%）。铜价暴涨下，铜加工企业一方面采购成本增加；另一方面电力、消费电子等成本敏感型客户推迟下单；同时，套保还需不断追加保证金。业内出现个别企业资金链紧张和铜棒价格低于原材料阴极铜现象。5 月下旬以来，国际铜价已回调，我们认为阶段性高点已过。

    　　经营稳健、融资空间大，或受益于行业集中。金田总资产近260 亿元，受限资产（保证金、质抵押相关）仅4.22 亿；实控人持股零质押；有息负债中除转债，均为银行贷款，平均利率3.5%，银行认可度高，融资空间大。

    　　本轮铜价暴涨，若中小企业大量出清，公司或受益于行业集中度提升。

    　　资本开支高峰已过，盈利能力持续修复。2020 年以来，公司产能从130万吨扩至210 万吨，自建产能收益回收期更长，大幅扩产拖累ROIC。目前公司资本开支高峰已过，未来随着产能、三费等趋于平稳，凭借高周转的运营能力，我们预计公司盈利能力将持续提升，ROE 回升至10%以上。

    　　转债合理估值推导与投资建议

    　　基于山证可转债估值模型，假设正股股价不变，我们认为金铜转债合理估值在112-120 元。我们认为金铜转债是双低策略优选标的，同时伴随铜价回落，正股估值也有望迎来修复。

    　　风险提示：铜价大幅波动、市场竞争加剧、下游需求低于预期等

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