半年度策略：风格再均衡 增配中下游

　　上半年外需强、内需弱，A 股市场冲高回落，风格分化拉大回顾2024 年上半年，宏观开始逐步修复，但市场充满波折。上半年外需在欧美补库周期、新兴市场开支周期下开始复苏，但内需仍然缺乏弹性，制造业有韧性、服务业有拖累。中国A 股市场在上半年表现一波三折，市场先是在宏观数据支撑下逐步上行，后又在企业盈利预期下修后开始回落。A股整体宽幅波动，指数强、个股弱。资金集中于红利和纯大盘类资产，小微盘和成长赛道的表现持续较差，市场风格分化逐步拉大。

    　　下半年宏观主线：外需有支撑，地产拖累收窄，价格多改善展望下半年，全球流动性有望宽松，外需有支撑，地产拖累收窄，国内盈利继续改善，A 股震荡上行。企业盈利增速有望翻正，市场估值有望修复，风险偏好回暖，指数向上：1）外需修复延续，但结构更重要。海外补库需求支撑外需的持续性，但新兴市场需求的弹性或强于美国。2）地产拖累收窄。“价”的层面，中国房价跌幅已经接近海外地产危机后的平均水平；“量”的层面，当前地产销售面积距离刚性需求底部中枢已经不远，降速或收敛。

    　　风格：部分风格估值裂口已经较大，基本面的企稳利于风格的再均衡看好部分估值仍低的红利资产，以及处于底部区间的核心资产。如前文所述，下半年宏观处于弱复苏状态。因而红利风格的整体Sharpe 仍具吸引力。但不同于年初，考虑到红利内部部分品种的估值已经较高（如能源类），我们认为红利内部的分化也会加大。利润表的企稳意味着“顺宏观”类风格不再逆风，看好“核心资产龙头”的估值修复。乐观情况下，成长类风格会在“核心资产”修复完后迎来补涨，我们认为在仓位上不用过急。

    　　行业配置：关注周期底部，但格局改善的中下游机会行业层面，我们推荐关注周期底部的反转类机会，多集中于中下游行业。

    　　基于宏观弱预期，市场一致预期上游行业“退可攻，进可守”。但我们认为中下游行业或逐渐迎来反转。核心原因在于宏观下滑斜率一旦放缓，经历供给出清、格局改善的行业将率先反转，且弹性较高。按照生命周期出清+低周转+低开支+低库存+现金流改善的筛选逻辑，我们建议关注：1）偏产能重资产模式的：面板、电机、纸包装、养殖、工程机械等。2）偏渠道轻资产模式的：化药、家纺、厨电等。

    　　风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化。2）美联储加息超预期变化。3）市场流动性超预期变化。4）国内经济复苏不及预期。

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