宏观点评报告：六月社融怎么看

　　央行更新5 月金融数据：

    　　1） 社融新增3.3 万亿，增速8.1%（前值8.4%）2） 新增人民币贷款2.13 万亿，增速8.8%（前值9.3%）3） M2 同比增长6.2%（前值7%），M1 增速-5.0%（前值-4.2%）。

    　　核心关注：

    　　增量视角：

    　　社融新增规模略超市场平均预期，增速再度下滑六月，社融新增3.3 万亿，略多于wind 市场平均预期（3.2 万亿）；增速录得8.1%（前值8.4%），符合市场预期。分项来看，社融口径下的新增信贷2.2万亿，对社融的贡献率提升至67%，较上月升幅明显，反映出一定的季节性；新增政府债8487 亿元，对社融的贡献率26%，上月贡献59%。

    　　6 月社融增速下滑，一方面与政府债发行节奏再度放缓有关，另一方面则受信贷的影响。

    　　票据融资滑坡，企业短期贷款新增规模超出历史同期平均六月，人民币贷款新增2.13 万亿，与wind 平均预期基本持平。分贷款主体来看，居民新增贷款5709亿，过去五年同期平均8847亿；企业新增贷款16300亿，过去五年同期平均15579 亿；非银金融机构贷款-1295 亿。总体来看，“居民弱+企业强”的格局仍在持续。

    　　结构方面，票据融资明显滑坡，短期贷款新增规模超出历史同期。六月，短/中长期贷款分别新增9171 亿、1.29 万亿，相比过去五年同期平均，短期贷款投放略强，中长期贷款仍然偏弱。票据融资新增-393亿，历史同期平均约315亿。对此，我们在六月社融预测报告中提示“6 月是票据到期高峰，商业银行有小幅以票冲量的诉求，预计新增未贴现承兑汇票规模低于季节性水平”。

    　　结合融资主体来看，居民新增短期贷款与中长期贷款均不及历史同期，说明收入预期与楼市预期仍对个人融资起到抑制作用。企业新增短期贷款（6700亿）超出历史同期平均（约5200 亿），新增中长期贷款（9700 亿）略有不及（9980 亿）。

    　　产业债支撑企业债融资增长，未贴现银行承兑汇票导致“非标”同比少增六月，企业债融资2128 亿，接近上年同期水平（2249 亿）。其中，wind 口径下的城投债净融资约123 亿（上年同期1517 亿），产业债1670 亿（上年同期68.2 亿），说明在化债限制城投的背景下，产业债是企业融资增长的主要贡献。“非标”融资-1300 亿，规模超出上年同期（-901 亿），主要是未贴现银行承兑汇票减少导致。

    　　M1 增速录得-5%，M2 增速滑落至6.3%

    　　六月，货币供应量增速持续下滑。其中，受企业活期存款拖累，M1 增速下滑至-5%，降幅较上月明显收窄，说明禁止手工补息的影响正在边际减退。从M2 派生渠道来看M2 的快速下滑，信贷乏力起到主要作用。

    　　存量视角：

    　　相比约400万亿的社融存量，每月几万亿的新增社融只能提供部分增量信息，还需要从存量角度观察实体部门的信用增速变化，掌握不同主体的信用扩张情况。

    　　总体而言，仅政府部门信用扩张，居民与企业部门信用均出现收缩。

    　　1.居民部门信用增速仍在回落。六月，居民部门信用增速录得3.8%（前值4.4%）。其中，居民短期贷款增速3.6%（前值4.9%），中长期贷款增速2.8%（前值3.1%）。

    　　2.非金融企业部门信用增速再度下滑。六月，非金融企业部门信用增速录得8.2%（前值8.6%）。结构上，除票据融资与企业债券融资增速反弹以外，其它类型均在下滑。

    　　3.政府部门信用增速继续提升。六月，政府部门信用增速录得20.4%（前值19.7%）。其中，国债集中发行起到主要贡献。

    　　结论与市场影响：

    　　在政府债发行节奏放缓的背景下，六月社融增速回落符合市场预期。往后看，7 月政府债出现放量迹象，预示当月社融增速有望再次反弹。政策方面，金融业增加值“挤水分”的影响还在，而央行近期的一连串动作说明，“防风险”是货币政策关注的首要目标。央行借债售出的本质是正回购，对短期流动性的影响更加直接，需要公开市场操作的密切配合。关注下周会议财政体制改革预期差产生的影响。

    　　风险提示：国内外经济基本面变化超预期；货币政策超预期。

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