固定收益专题周观点：国际利率走廊的比较经验

　　我国央行对利率走廊存在新的要求

    　　7 月8 日，央行公告拟开展临时隔夜正、逆回购操作，意味着“收窄利率走廊”或已进入实操阶段。比较来看，其他主要经济体的利率走廊宽度与资金利率波动幅度小于我国；随着利率市场化改革的继续深入，美、欧、日等主要经济体央行利率走廊机制的优化与完善进程或将提供一定借鉴。

    　　美联储利率走廊在更替中发展

    　　金融危机前美联储走廊系统下限为0%，上限为贴现率，到2008 年6 月宽度约为225bp。金融危机后，由于刺激政策充裕了市场准备金，超额准备金利率成为利率走廊上限；而后隔夜逆回购利率成为下限，走廊宽度20-25bp。

    　　引入准备金余额利率后，走廊收窄至仅10bp，有效联邦基金利率波动减小。

    　　欧洲央行利率走廊在非对称收窄中等待回归

    　　欧央行利率走廊宽度变化是参考重点，以边际贷款便利（MLF）利率为上限、存款便利利率（DFR）为下限,主要再融资操作（MRO）利率为基准，市场利率围绕基准利率上下波动。2020 年以来，市场利率受大规模刺激政策提供超额流动性影响偏离走廊下限，随降息周期开启有望实现回归。

    　　日本央行创新利率走廊机制

    　　2008 年，日本央行通过创设临时存款补充便利支付超额准备金利息0.1%、下调补充借贷便利利率至0.3%，构造了20bp 的走廊区间；此外，日本央行采用YCC 政策、辅以预期管理等措施设定长债利率走廊，虽然效果直接，但对市场定价机制、央行资产负债表与信用均有一定负面影响。

    　　各经济体利率走廊有何启示

    　　1）以存贷性质的政策利率为限的传统利率走廊易遭信用风险与流动性冲击，未来或提升走廊市场化程度。2）我国稳健的货币政策或指导利率走廊在原有基础上改动优化。3）利率走廊需为常备以释放稳定信号，但临时工具亦能转正。4）政策过渡期，需对预期管理有理性认识。5)缩窄利率走廊利于平抑资金面波动。结合政策目标，我国或提高利率触及走廊上缘的容忍度。

    　　当周利率债复盘

    　　本周债市维持震荡，收益率涨跌不一。其中短债收益率回调，长债有所走强。本周受周一央行宣布重启正回购操作影响，市场预期对于调控资金面的影响较大，结合计划操作利率为OMO 非对称加减点，表明央行对于短端资金上行的容忍度更高，短债回调明显。下半周公布的通胀、社融等数据显示出当前实体需求仍然疲软，基本面弱复苏持续，对债市长端有所支撑。

    　　周观察

    　　（1）人民银行将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作。（2）6 月CPI同比0.2%，环比-0.2%；PPI 同比-0.8%，环比-0.2%。（3）6 月社融规模增长3.3 万亿，新增人民币贷款2.13 万亿，M2 同比增长6.2%。

    　　下周债市展望

    　　综合来看，下周三中全会的具体情况以及央行后续操作将是影响债市走势的重点。结合此前，央行再度发声稳利率的意愿较强，这对于市场情绪将造成一定影响。而会议召开的实际情况也将增大市场情绪波动，预计下周债市整体或维持震荡。综上，重要会议临近，市场情绪谨慎，预计短期长债利率将保持震荡，市场聚焦央行卖债操作的量、价、频率，在操作落地明朗后，若长债明显调整或可考虑进行配置，同时保证一定的仓位流动性。

    　　风险提示：警惕货币政策转向对债市情绪的扰动。

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