固收研究报告：寻找高活跃度信用交易主体

　　信用债寻找票息性价比以及“交易属性”主体

    7 月8-12 日，城投债净融资回暖，一级抢券热度小幅回落，信用债收益率和信用利差走势分化，长久期品种走势弱于利率债。7 月1-14 日，城投债发行2352 亿元，同比增加134 亿元，净融资为734 亿元，同比上升78 亿元。7 月第2 周，13家城投发行5 年以上债券，一方面交投平台仍是主力，另一方面市级、园区城投也开始发行长债。其中，张江港经开控股发行7 年中票，发行额仅1.6 亿元；张家港国资发行10 年中票（2.65%）；重庆涪陵国资发行7 年私募债（2.98%）。

    　　产业债5 年以上发行额占比上升至23%，平均发行利率为2.54%，较同期限城投债低14bp。7 月8-12 日，28 家产业主体发行了5 年以上信用债，民企的华为也首发10 年中票。

    　　从性价比图谱来看，3 年期品种，城投债AA(2) 3Y 收益率2.32%仍相对较高。5 年期品种，城投债AA+ 5Y 与AA(2) 3Y收益率相近，性价比一般。5 年以上品种，信用债AAA 10Y收益率2.50%左右，高于同期限的地方债14-16bp，也高于AAA- 10Y 二级资本债9-11bp，或有一定的下行空间。

    　　信用交易方面，寻找高活跃度主体。其中，剩余期限3-5年货币中介成交活跃的主体中，除了津城建、云能投、晋能控股煤业、中海、华润置地收益率在2.4%以上，其余主体3-5 年存量债收益率基本在2.22%-2.35%左右。5 年以上成交活跃的主体中，排名前5 分别是诚通控股、深圳地铁、国家铁路集团、中化股份和国新控股，交投平台的江苏交投、山东高速和安徽交控也相对活跃，活跃主体5 年以上存量债收益率集中在2.45%-2.65%左右。

    　　AA-城商行资本债成交活跃度上升

    　　银行资本债收益率表现分化，低等级品种依然强势，尤其是AA-银行永续债。成交笔数环比增加，且大行还在拉久期。

    　　另外，7 月以来隐含评级AA-的城商行资本债成交变得活跃。

    　　策略层面，大行依然采取波段操作的策略，抓住近期调整“跌出来”的机会，近两周中长久期表现偏弱，相对性价比有所回升。另外，部分AA-城商行资本债成交活跃度正在提升，可以关注此类银行主体的交易配置机会。并且，这种下沉趋势可能仍将延续，建议适当放宽下沉尺度，现阶段银行资本债可能在“欠配”背景下流动性逐渐改善。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化； 信用风险超预期。

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