7月LPR下调概率上升

　　15日央行公告，“为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕”，当日开展1290亿元逆回购操作，1000亿元中期借贷便利（MLF）操作，充分满足金融机构需求。两者价格均维持不变，7天逆回购当日净投放1270亿元，MLF则小幅缩量30亿元。

    　　央行维护流动性合理充裕的意图明显，一升一降之间，7天逆回购未来做为唯一政策利率的身份更加清晰。我们前期报告《“支持性”的货币政策将向五个方向演进》中强调未来MLF可能将逐步告别政策利率身份，余额逐步缩减，7天逆回购利率成为唯一政策利率。央行7月的操作可视为进展。值得关注的是，MLF未来5个月的到期量显著增加，分别是4010亿元、5910亿元、7890亿元、1.45亿元、1.45亿元。叠加三季度政府债券发行高峰，央行可能会在三季度加大7天逆回购净投放，或者降准置换部分到期的MLF。

    　　央行将采取*不一样”的降息，7月LPR可能单独下调10BP-20BP。我们维持年中展望报告《“不一样”的降息》的观点，多目标平衡下央行保持政策利率不变实现国际收支平衡和金融稳定。单独调降LPR引导实体融资成本下行，以促进经济增长。2023年以来LPR的调降幅度已脱离MLF的束缚。

    　　7月LPR有可能调降基于三个理由：第一、目前LPR报价显著偏离实际最优惠客户利率，报价质量需要提升。3月未金融机构贷款中约40%都是执行的 LPR减点，而2019年8月仅为15.55%。央行在陆家嘴论坛强调“持续改革完善贷款市场报价利率（工PR），针对部分报价利率显著偏离实际最优惠客户利率的问题，着重提高工PR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平”；第二、综合银行资金成本、风险溢价、供求关系等因素，目前工PR报价有调陷空间。4月开启禁止“手工补息”，二季度银行资金成本可能有所下行，净息差压力可能减轻；二季度温州民间融资综合利率维持在历史较低水平，中债 AA级和AAA级企业债收益率的利差在2月LPR调降后又明显收窄，显示风险溢价进一步下行。从资金供求关系来看，6月期国股转贴现票据利率在7月快速下行，资金供给相对需求较为充裕。第三、当前实际利率偏高，需要进一步调降促进经济增长，调降的必要性上升。现阶段实际利率偏高，私人部门内生性融资需求偏弱。居民部门购买住房的融资利率仍然高于投资回报率。观测数据发现，居民部门住宅投资回报率与融资成本的差值对房地产销售增速有额先性。企业部门投资意愿下降，扩大再生产减速。从政府部门来看，2024年以来，地方政府专项债发行节奏偏慢，其中投资回报率不足以覆盖成本是其中原因之一。二季度贷款增速下行，GDP增速4.7%环比下行。

    　　如果调降LPR对10年期国债收益率的可能影响。两种力量交织下10年期国债收益率可能短时进入震荡。如果调降LPR，可能进一步推动贷款利率下行，比价效应下将形成带动债券利率下行的力量。但“央行保持正常向上收益率曲线、校正债市风险的决心很大”，央行可能择机进行国债卖出操作。

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