建材：水泥：底部 思变

　　需求：核心矛盾，困境未解

    　　长期下行趋势确立。有别于钢铁电解铝等，水泥需求高度依赖地产基建，缺乏新领域渗透，下行趋势确立。2023 年全国产量20.2 亿吨，同降0.7%，与2014 年峰值相比下降18%。分区域看，北方在2011-2013 年率先见顶且累计降幅约20%~50%，南方累计降幅约10%~25%。

    　　当下延续弱势。2024 年需求持续承压，前5 月同比下降9.8%，降幅较2023 年再次扩大，主要是财政约束下基建端边际制约，尤其是北方更明显。当下需求困境矛盾依然存在，展望2025年，地产持续宽松背景下，新开工下行斜率或收窄，水泥需求预计延续弱势运行但降幅或收敛。

    　　供给：短期的刃，长期的瘤

    　　长期的顽固疾瘤。水泥历史没有出现类似钢铁去地条钢大幅去产能，更多是通过产能置换“关小建大”，实际产能并没有去化，且置换后装备更先进，赋予企业超产可能性。目前，2023 年能效基准水平以下产能占比约16%，未来能效标准升级倒逼下，此部分企业或面临出清风险。

    　　短期的涨价利刃。虽然过剩矛盾仍在，但企业积极通过协同提价，前期执行较差引发市场对涨价落地隐忧，但进入7 月初，长三角计划第三次推涨熟料和水泥价格各50 元/吨，为夯实涨价落地，区域7 月、8 月分别减产约30%左右；且龙头海螺也将加入，因此此次落地概率较大。

    　　格局：竞合优化，背后迭变

    　　腰部以上企业的成本曲线在收窄。过去景气周期下，部分腰部企业通过技改和工艺改进实现成本优化，与龙头成本差距在收窄，如华新水泥和天山股份。不过小企业技改投入较欠缺，与腰部及龙头差距或仍较大，未来双碳约束下，此类企业产能发挥率和成本差距可能会持续扩大。

    　　主导企业竞合思路发生积极变化。2022-2023 年龙头海螺思路“份额是基础，利润是目标”，份额小幅扩张。2024 年公司和同行其他国央企和腰部民企形成利润共识，构成对价格强支撑。

    　　现金支撑下，产能出清门槛提升。过往5~7 年的景气周期之下，全行业企业积累了较大现金储备，我们统计样本企业2023 年账上货币资金达到1264 亿元，较2016 年相比增加3 倍以上，这也一定程度意味着小企业现金流抗压能力更强，进而导致其退出的门槛较以往有一定提升。

    　　盈利：底部清晰，弹性已现

    　　底部较为明确。行业连续2 年盈利同比下降60%，2023 年一路单边下跌下，预计24Q2 仅头部企业赚钱，行业或已大面积亏损，长三角部分区域出厂价最低跌至200 元/吨（中小企业成本线以下）；再者，行业历史几乎没有出现过大面积亏损情况，而当下盈利位置已经跌破历史底部，当下基于此5 月以来全国多数地区开始推动涨价，企业自救心态强化，底部信号渐清晰。

    　　投资：稳健股息，外延成长

    　　当下水泥股投资思路：1、博弈短期涨价，关注华东和华南区域的格局反转高弹性，优选海螺水泥、华润建材科技、华新水泥；2、寻求盈利底部的股息投资逻辑，不少企业底部盈利对应股息也有3%以上，优选港股水泥；3、关注外延寻求新突破，如出海布局，如华新水泥、西部水泥。

    　　风险提示

    　　1、水泥需求较弱；2、市场竞争加剧；3、外延弹性有限；4、分红比例较低。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。