银行间流动性和同业存单周报：新利率走廊对短端品种定价的影响分析

　　央行于7 月8 日首度提出临时正逆回购的操作机制，意味着我国货币市场利率走廊将由过去“上限是常备借贷便利（SLF）利率、下限是超额存款准备金利率”切换成“上限是央行7 天期逆回购操作利率加点50bp、下限是央行7 天期逆回购操作利率减点20bp”，即从（0.35%，2.65%）切换至（1.6%，2.3%）。潘行长6 月19 日在陆家嘴论坛提出“可能还需要配合适度收窄利率走廊的宽度”，央行临时正逆回购的操作机制是对潘行长讲话精神的落地，基本符合市场预期。

    　　根据利率走廊发挥作用的机制，临时正逆回购的主动权或将完全取决于公开市场一级交易商，同时公开市场一级交易商或需要从当前51 家大幅扩容，有助于增强银行间流动性市场的稳定性，压降回购利率振幅，同时“资金分层”的现象或进一步消失。利率走廊是指把货币市场利率“框”在一定的区间，商业银行融入（融出）的市场最高成本（最低收益）不高于（低于）对央行的借入成本（借出收益）。以利率走廊上限为例，当商业银行向市场的融入资金成本高于向央行融入成本，作为“理性人”、追求经济效益最大化的商业银行则不会向市场融入资金、转向对央行融入资金，因此商业银行向央行融入资金的成本即构成利率走廊的上限。这一机制发挥作用过程中，客观上要求央行必须完全满足商业银行临时正逆回购的报量要求，同时能直接参与公开市场操作的一级交易商需要大幅扩容，以便使得参与货币市场定价的主体尽可能多地被央行直接管理。

    　　对于当前货币市场行情而言，当前利率走廊下限1.6%对于回购利率继续走低的制约效果明显，或蕴含了央行管理利率、内外均衡、防空转等的政策意图。第一，“临时隔夜正、逆回购操作的利率分别为7 天期逆回购操作利率减点20bp 和加点50bp”，即当前利率走廊上下限分别为2.3%、1.6%，最近交易日7 月12 日R001、DR001 加权利率分别为1.72%、1.68%，因此利率走廊下限1.6%的制约效果更明显。第二，央行临时正、逆回购操作的加减点幅度不对称，或蕴含了央行管理利率、内外均衡、防空转等的政策意图。

    　　在“存款降息”的背景下，以银行理财和公募短债基金为主的广义基金规模持续扩张，带来短券较强的配置力量，或使得当前回购利率与短利率品种倒挂的情形持续，同时基于供给少增原因继续推荐1 年期同业存单。

    　　风险提示：资金超预期收紧；城农商行的金融市场业务迎来严监管。

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