周度思考：A股大势研判框架再迭代

　　回顾：A 股震荡反弹，成长占优，电子汽车行业领涨，红利回调近期A 股交易线索：本周上证指数仍在2900~3000 点附近震荡，最终小幅收涨，电子、汽车行业领涨，煤炭、传媒互联网表现靠后，红利指数回调。1）宏观层面：6 月我国核心CPI 同比上涨0.6%，继续保持温和上涨；美国6 月CPI 环比下降0.1%，低于市场预期，叠加鲍威尔的鸽派言论，美联储9 月降息概率大幅增加；2）政策层面：证监会宣布暂停转融券业务，同时批准证券交易所将融券保证金比例由不得低于80%上调至100%，私募证券投资基金参与融券的保证金比例由不得低于100%上调至120%，中长期视角看有助于资本市场高质量发展；3）流动性层面：本周北向资金净流入159 亿元，主要流向技术硬件与半导体行业。

    　　展望：维持震荡格局，短期成长反弹，中期主线依旧是守红利，寻红马，布局AI应对策略，在结构性行情中把握主线方向：1）老红利（油、煤、电、国有行、通信运营商、交运和水务等行业龙头）、新红马（客车、白电等龙头）和有色作为长期主线，我们在《红利选股指南：寻找三大赛道里的红利冠军》里筛选出了公用、周期和消费赛道里的红利冠军组合，在《红马的过去、现在和未来》筛选出涌现红马和潜在红马；2）出海方向，开始“缩圈”，关注受贸易摩擦影响较小的船舶制造等；3）成长方向，近期美联储降息预期升温利好成长风格估值修复，关注下半年AI 手机和AI-PC 主题可能变主线行情。

    　　框架探讨：大势研判框架迭代，政府财政收支与A 股市场相关性显著上升近几年A 股大势研判的难度越来越高，过去决定A 股走势的因素正逐渐褪去其高波动性。近几年我们观察到地产增速下滑、货币政策的克制和影响程度减弱，背后是居民和企业加杠杆的速度放缓。按照传统框架进行市场预判，其难度越来越高，主要是在旧框架下驱动因素的波动下降，未来需要纳入新的驱动因素和迭代策略框架。

    　　回顾过去20 多年，A 股市场的定价逻辑发生过几次迭代。A 股市场的定价逻辑在2000 年至今发生了多次转变，从2000~2010 年的盈利主导，到2010-2015 年的货币政策M1、M2 主导，再到2015 年-2020 年的社融主导，2021 年后中国经济迎来了复苏与转型的新时代，市场流动性不足，M1、M2 及社融指数与A 股市场相关性减弱，政府财政收支和A 股市场相关性提升。

    　　2020 年以来，财政政策逐渐成为A 股市场阶段性主导性力量。居民和企业部门加杠杆的速度放缓，市场对政府部门加杠杆的期待越来越高，在此过程中，财政政策在中国经济的恢复过程中逐渐成为主导性力量。数据显示，2020 年后，中央广义财政收支与地方财政收支与上证指数走势较为一致，而M2 同比在2023 年后处于持续回落状态，这意味着相较于基础货币政策，宏观财政政策调控对于A 股市场的影响及定价在逐步上升。

    　　类似情况在过去的日本股市也曾出现过，财政政策的影响在部分时期对市场的影响占主导。日本股票市场在1996-2003 年期间与日本政府对民间支出走势呈现较强相关性。值得一提的是，日本财政资金对民间支出在1998 年初开始了接近30 个月的快速提升，进而带动了日本股票市场在1998 年下半年的回升，凸显了财政政策对资本市场较大的影响力。

    　　风险提示

    　　1、地缘政治风险超预期；

    　　2、政策落地不及预期。

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