2024年债市中期策略：顺势而为

　　2024 年上半年债市快速走牛，利率不断创历史新低，资金环境改善与资产荒加剧是核心逻辑。防空转压力缓和之后，1 季度开始资金逐步缓和，叠加“资产荒”的加剧，2024 年利率大幅下行并不断创下历史新低。本轮资产荒程度比以往经济周期更为剧烈，城投和地产两大主要融资部门同时出现收缩，经济中缺少高收益资产从而形成资产荒，各类机构大幅增加对债券资产的配置。这导致债券利率绝对水平、30Y-10Y 国债期限利差、信用利差均压缩至历史低位。

    　　当前的利率下行需要放大更广视角来看待，利率下行的动力并非来自债券市场。

    　　近些实体经济缺乏能够提供稳定的可观收益的资产，这导致整体融资需求收缩，风险偏好下降。对居民部门来说，房价的走弱以及权益资产相对偏弱的表现，导致居民部门在资产配置中降低住房资产配置，增加存款等低风险资产配置，同时，在负债端降低负债。对于企业部门来说，回报率阶段性下降也降低了企业投资意愿，导致企业融资需求下降。金融机构是实体经济的镜像，实体负债扩张不足对应的是金融机构资产的稀缺。资产荒导致广谱利率的下行，而化债等政策进一步减少高收益资产供给，机构普遍选择向久期要收益。

    　　央行对于长端利率的关注，需要客观看待，更需关注中期政策目标之间的权衡。央行对于长端利率关注，并且多次提示长端利率风险，更多的是从金融机构长端利率敞口过高的角度，以及长端利率与基本面相一致的角度触发。但需要看到，实体资产荒情况下广谱利率下行的大趋势并未变化。而且央行需要在多目标之间权衡，财政未出现大幅发力情况下，央行需要在稳经济、稳利率和稳汇率等多个目标中选择。中期来看，随着环境的不同，政策重心存在变化的可能。

    　　债牛趋势并未发生改变，下半年利率有望再创新低。当前政策以固本培元为基调，对大规模的刺激政策相对审慎。随着资产价格偏弱，实体资产负债表收缩压力在下半年依然持续。这意味着资产荒格局不变。而地方债发行节奏虽然有所放缓，但上半年国债发行节奏较快，上半年政府债券总体净融资量基本与去年持平，下半年供给压力总体有限。在广谱利率下行趋势之下债券利率将继续下行，监管政策可能改变节奏，或难以逆转趋势。并且政策重心也存在变化可能。短期来看，对长端利率的高度关注将约束长端利率下行空间，形成短期利率的震荡行情。但我们认为后续政策依然存在变化可能，如果货币再度宽松，利率有望再度下行。我们依然预计10年国债利率有望在下半年下到2.1%左右的低点，1 年AAA 存单有望下降至1.8%-1.9%。因而加杠杆拉久期依然是占优策略，而这有可能在4 季度发生。

    　　整体票息收入的下降，决定了信用债同样是向久期要收益。超长信用债市场依旧维持供需两旺，关注市场调整带来的配置机会。超长信用债供给放量为市场流动性提供了条件，6 月超长信用债发行依旧维持较大规模。需求端，化债政策下城投债供给维持低位，非标资产缩量，2024 年产业债有所放量，但新增主要集中在高等级的国有企业，可挖掘的收益空间有限。票息资产稀缺的供需关系短期难以明显改善，当前信用债下沉策略已很难挖掘超额收益，同时市场对监管表态的定价逐步钝化，建议关注央行后续操作进一步落地，短期对超长信用债可观望，关注调整出的配置机会。

    　　城投估值收益率进入“2”时代。截至7 月9 日，存量城投债为15.06 万亿，其中51096 亿元估值在2.0%-2.2%，59886 亿元估值在2.2%-2.4%，估值在3%以上的城投债余额7917 亿元，占比仅5.3%。若化债政策进一步延续，如有新一批地方债资金用于化债、政策性银行扩大置换范围等，同时交易商协会和交易所对城投债发行要求仍然严格，供给仍收缩的情况下，高估值城投债或有进一步下行空间。

    　　二永债信用利差已降至历史低位情况下，占优策略是长久期波动交易配合短久期适当下沉。在6 月债市全面收涨背景下，信用债利率均创新低，金融债整体表现最为突出，二永债信用利差已降至历史低位情况下，占优策略是长久期波动交易配合短久期适当下沉。长久期二永债往往跟随利率债走势，下半年可博弈波段收益，短久期受限于短端政策利率仍具有利差优势，短久期可适当下沉。

    　　风险提示：基本面变化超预期，政策变化超预期，假设与测算或存在误差。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。