宏观研究报告：7月税期 资金面为何超预期收敛

概况：隔夜和7天资金倒挂，大行负债相对不稳本周经历7 月大税期，资金面超预期收敛，我们观察到以下几个特点：第一，税期资金利率明显上行，不过上行幅度并未超过季节性规律；第二，资金分层不明显，反映非银资金充裕而银行相对缺钱的现状；第三，交易所市场资金利率上行幅度小于银行，也侧面反映问题出在银行间的资金供给；第四，隔夜和7 天资金利率倒挂。

    归纳来看，本次税期资金面边际收敛的主要问题在于大行资金供给端。从超储水位来看，7 月19 日超储约3.2-3.4 万亿元，而这其中有11830 亿元为短期逆回购资金（去年同期逆回购余额不超过1000 亿元），短期资金占比较高，可能使得银行出于谨慎缩减回购市场融出。对于大行来说，负债流失的问题可能仍然存在，6 月大行新增存款同比下滑1.8 万亿元，而中小行反而同比回升约0.45 万亿元。同时7 月以来大行仍然大规模发行长期限存单，表明其缺乏中长期负债，而央行补充短期逆回购资金，期限上的错配使得大行融出资金意愿并未随着央行投放而回升。

    公开市场：下周逆回购到期11830 亿元

    7 月15-19 日，央行净投放12400 亿元。

    7 月22-26 日，逆回购到期11830 亿元，国库定存到期700亿元。

    票据市场：各期限票据利率上行，大行转为净卖出7 月15-19 日，各期限票据利率均上行。7 月19 日相对12日，1M、3M、6M票据利率分别上行14bp、10bp、2bp，至1.54%、1.59%、1.13%，曲线继续倒挂。同时大行转为净卖出票据。7 月15-19 日，大行净卖出62 亿元，7 月累计净买入1086 亿元（2023 年7 月累计净买入4361 亿元）。

    政府债：下周净缴款-162.1 亿元

    7 月22-26 日，政府债计划发4877.7 亿元，其中，国债2750亿元，地方债2127.7 亿元。按缴款日计算，7 月22-26 日，政府债净缴款为-162.1 亿元，低于前一周的1778.3 亿元，净缴款转负对资金面不造成扰动。

    同业存单：净融资1684 亿元，1Y 利率升至1.97%同业存单净融资转正。7 月15-19 日，同业存单发行7395 亿元，净融资1684 亿元。二级市场方面，7 月19 日，1 年期AAA 同业存单收益率1.97%，较7 月12 日上行2bp，周内在1.95-1.97%之间窄幅震荡。一级市场方面，1 年期股份行存单利率收至1.99%，较7 月12 日上行1bp，周内在1.95-1.99%之间窄幅波动。

    风险提示

    流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。

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