债券点评报告：降息落地 是否要止盈

　　事件：7 月22 日，央行发布公告，为优化公开市场操作机制，从即日起，公开市场7 天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标。同时，为进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，即日起，公开市场7 天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。这对债市有何影响，后续债市要如何操作，对此我们解读如下。

    　　一、央行降息落地背后释放了三大信号

    　　首先，年内稳增长存在压力，需要货币政策加强逆周期调节，后续可能还有其他稳增长政策推出。2 季度实际GDP 同比增速为4.7%，较1 季度回落了0.6个百分点。对应的1 季度实际GDP 环比为0.7%，较1 季度回落了0.8 个百分点。如果要实现全年5%的GDP 同比增速目标，那么3-4 季度GDP 环比平均需要为1.4%左右。1.4%的环比要求并不低，这需要稳增长政策加码发力。中国共产党二十届三中全会公报表示“全会分析了当前形势和任务，强调坚定不移实现全年经济社会发展目标。”7 月19 日国常会表示要加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。这都释放出稳增长政策加码的信号，货币政策较为灵活，因而能够率先发力以稳定经济。关注7 月底中共中央政治局会议可能会有新增稳增长政策。

    　　其次，人民币汇率对国内货币政策掣肘阶段性减弱。美国通胀不断下行，9 月联储降息概率很高，7 月以来美元指数边际走弱，这为国内降息提供了适宜的外部环境。国内稳增长逆周期调节的重要性提升，人民币汇率对国内货币政策掣肘减弱。

    　　最后，LPR 新的报价机制正在形成。本次降低OMO 利率10bp 后，LPR 报价利率也跟随下调，1 年期LPR 和5 年期LPR 报价利率均下调了10bp。在过去，MLF 利率与LPR 基本出现同等幅度的变动，但这次LPR 报价利率跟随OMO利率变动。6 月27 日陆家嘴论坛上，中国人民银行行长潘功胜表示“持续改革完善贷款市场报价利率（LPR），针对部分报价利率显著偏离实际最优惠客户利率的问题，着重提高LPR 报价质量，更真实反映贷款市场利率水平。”我们认为，LPR 报价后续将出现改革，后续LPR 定价或将参考OMO 利率。

    　　二、长端利率下限是否打开仍需观察

    　　虽然本次降低了OMO 利率10bp，但是10 年国债和30 年国债利率下限是否打开仍需观察。一方面央行卖债还未落地，这会对长端利率带来扰动。另外一方面，央行需要维持一条向上倾斜的利率曲线。8 时32 分，中国证券报发表文章表示《7 天期逆回购操作利率下行，并不代表长债收益率下行空间打开》。综合来看，短期还难以判断长端利率下行空间是否打开。

    　　三、降息落地，是否要止盈

    　　首先，在本次OMO 降息之前，10 年国债在2.2%-2.3%区间波动，这与OMO利率的利差为40bp-50bp。22 年-23 年，这一利差均值在70bp 左右，这意味着市场对于OMO 隐含的降息预期在20bp 以上。本次OMO 降息10bp 对债市来说并非利好完全兑现变利空。其次，稳增长政策或许还将加码，但市场风险偏好低，债市的配置力量也强，因而政策加码对于债市冲击可控。最后，央行卖债更多是为了维稳长端利率，不希望长端利率过快下行。金融主管部门调研一些省份城农商行债券投资情况，从而防范久期错配风险。在经济还有待恢复的情况下，我们认为这些措施均难以持续推升长端利率。综合来看，债市大环境依然友好，利率债以中久期为主，长端利率品种继续做波段。品种方面，建议超长信用债、地方债、二级资本和政金债相对占优。

    　　风险提示：经济超预期回升，货币政策收紧超预期，通胀超预期回升

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