财政数据点评：土地、内需持续拖累收入 特别国债腾挪促进更新换新

　　投资要点

    　　一般公共预算：尽管高基数影响缓和，但企业利润表现不佳财政收入仍陷低迷，并对支出形成愈发明显的拖累。6 月全国一般公共预算收入19901 亿，同比跌幅小幅收窄至-2.6%，主要原因是国有企业和国有资产经营收益对应的非税收入高增、以及基期缓税集中到期高基数效应的缓和，非税收入当月拉动作用较上月再度大幅提升至3.9 个百分点；而税收收入同比跌幅却进一步扩大2.4 个百分点至-8.5%。扣除缓税集中到期等导致的高基数效应影响，6 月财政收入同比较5 月下行达3 个百分点至-1.0%，为上半年首次转负。在5 月PPI 已经跌幅明显收窄的背景下，6 月扣除基数扰动的财政收入增长反而进一步放缓，5 月企业利润受到财务费用偏高、需求复苏相对不足营收改善弱于价格等因素的压制而大幅转弱也是重要原因。通胀低迷和内需乏力相继影响下，上半年财政持续歉收，加之年初一般预算赤字较为保守，普通国债发行额度有限，一般预算支出也连续2 个月受到约束而增速下滑，6 月一般预算支出同比增速大幅下行5.6 个百分点至-3.0%，达到自2022 年初以来的最低水平，其中，卫生健康和教育文化体育及传媒相关支出是当月增速转负的最主要拖累。

    　　政府性基金预算：5·17 地产放松新政尚未有效推升土地成交热度，土地出让金收入跌幅再度加深；基数大幅走低背景下，政府性基金支出同比跌幅仅小幅收窄。6 月政府性基金收入同比跌幅再度扩大10.2 个百分点至-32.4%，达近3 年来新低，其中，土地出让金收入跌幅扩大8.0 个百分点至-35.3%，显示5·17 地产放松新政以来居民此前部分积压需求的小幅集中释放，尚未能扭转开发商拿地较为谨慎的态度。今日央行宣布7 天逆回购、1Y 和5Y LPR 同步下调10BP，但当前多数城市房贷利率已经不设下限，降息对居民加杠杆热情的推动作用相对有限。土地出让金收入的下滑同时对政府性基金支出和一般公共预算支出（通过调入渠道）形成限制，6 月政府性基金支出同比跌幅在去年同期基数相当低的背景下仅小幅收窄3.1 个百分点至-11.1%，延续了年初以来连续负增长的态势。其中，土地出让金收入相关的支出同比跌幅进一步加深10.4 个百分点至-16.5%。一般预算内的水利工程投资（而非政府性基金预算支出）或仍将成为三季度基建投资的主要支撑项。

    　　广义财政融资：6 月政府债券稍有多发，加速度又较5 月放缓，特别国债和专项债对项目收益要求较高，一般预算赤字率相对保守，都对政府债务融资的加速度形成抑制。6月政府债券发行维持高增，地方政府累计债务融资进度较5 月再度大幅提升7.9 个百分点至38.4%，但加速度又较5 月有所放缓，此前已经披露的社融口径政府债务融资数据显示，6 月政府债券新增8487 亿，同比多增3116 亿，为连续第二个月同比多增，但幅度则有所收窄。当前地方债务风险加速化解阶段，专项债和超长期特别国债对投资项目的收益性要求更高，加之一般预算赤字年初计划较为保守，共同导致了广义财政融资速度的持续偏慢。

    　　三中全会《决定》提出“建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系”，当前内需相对不足通胀走低、房地产市场持续调整土地成交热度不高，共同导致广义财政持续歉收难以扭转，而支出方面大规模设备更新和消费品以旧换新对拉动有效投资和消费内需具有极为关键的作用，从而对财政融资以及债务资金使用提出了总量和结构上更高的要求。《决定》提出的“增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限”并非一日之功，而“适当加强中央事权、提高中央财政支出比例”和“增加一般性转移支付”近期可行性较高，但同时也需要中央财政更加积极地进行融资扩张。

    　　最新国常会提出“统筹安排超长期特别国债资金，进一步推动大规模设备更新和消费品以旧换新”，通过事实上增加特别国债调入一般预算的比例，一定程度上可解近渴，但特别国债用作投资的原本计划对于明年及以后稳定基建投资增速又具有跨年的重要性，仍然不排除下半年以一定力度扩张一般预算赤字、以更大力度推动设备更新和消费品换新的可能性。

    　　风险提示：一般公共预算支出弱于预期导致消费需求刺激力度不及预期风险。

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