7月央行降息点评：降息组合拳落地 货币政策调控框架进一步明晰 短期市场或继续震荡修复

事件：

    7 月22 日，央行发布通知：为优化公开市场操作机制，从即日起，公开市场7 天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标。同时，为进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，即日起，公开市场7 天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。

    中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024 年7 月22 日贷款市场报价利率（LPR）为：1 年期LPR 为3.35%，5 年期以上LPR 为3.85%。

    点评：

    1、经济恢复尚不稳固，降息组合拳落地，货币政策调控框架进一步明晰首先，经济恢复尚不稳固。上半年，虽然经济增速达到5%的全年预期目标，但二季度GDP增长放缓至4.7%，低于市场预期，较一季度回落0.6个百分点。其原因主要在于第三产业的拖累，除受金融业核算方式变化带来的技术性因素影响外，也反映出居民部门有效需求不足。当前，国内经济“外强内弱、供强需弱”的结构依旧突出：一方面，6月出口继续回升、工业增加值超预期、制造业投资维持高位，外需带动下生产端维持韧性；另一方面，6月社零增速探底，社融信贷、通胀数据仍弱，需求侧依然低迷，下半年政策加码的必要性趋增。三中全会强调“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，7-8月也正值年中稳增长窗口，加之楼市、化债端仍需政策支持，下调LPR的必要性仍强。此外，美联储态度转鸽，9月降息预期持续升温，国内货币政策掣肘不断弱化，为LPR进一步调降打开空间。因此，央行在三中全会闭幕后的首个周一就宣布降息，并表示其目的在于进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，积极呼应了三中全会的精神。

    其次，从本次OMO降息的特点来看，本次7天逆回购利率不仅调降10BP，其操作方式亦发生了变化：央行在公告中指出，“为优化公开市场操作机制，从即日起，公开市场7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标”。当前，7天期逆回购操作利率已基本承担起主要政策利率的功能，此举有利于增强其政策利率的权威性，健全市场化利率调控机制，有效稳定市场预期。随着利率市场化水平不断提高和利率传导机制逐步健全，后续MLF的政策利率色彩和作用有望渐进淡化。

    早在6月19日，人民银行行长在陆家嘴论坛上首次提出，央行将明确以短期操作利率作为主要政策利率，这意味着未来我国货币政策调控框架将发生重要转型。三中全会提出，深化金融体制改 革，加快完善中央银行制度，畅通货币政策传导机制。自2019年8月LPR报价改革以来，MLF操作利率一直是LPR报价的定价基础。然而，随着市场环境的变化，作为中期政策利率的MLF时常与同期限市场利率走势出现一定偏差，LPR亦未能完全反映最优质客户贷款利率。由此，市场呼吁“LPR定价机制改革”，提高货币政策的有效性和灵活性。

    另外，从本次LPR利率调降来看，1年期、5年期以上LPR均下行了10基点，将带动三季度企业贷款利率和居民房贷利率进一步下行。此外，LPR定价正式脱钩MLF挂钩7天OMO，从而完成政策利率改革，更加聚焦短端政策利率。央行在陆家嘴论坛强调“持续改革完善贷款市场报价利率（LPR），针对部分报价利率显著偏离实际最优惠客户利率的问题，着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平”。金融时报在7月12日曾刊文称，“当前LPR报价与最优质客户贷款利率之间出现一定偏离，未来还需要加强报价质量考核，减少偏离度。也可以考虑借鉴国际经验，用类似SOFR的短端市场利率作为浮动贷款利率的定价基准。这方面的改进有利于提高贷款基准利率的公允性，也有利于提高利率传导效率。”最后，从本次降息的影响来看，一方面，本轮长债利率的持续下行，已经包含了对本次降息的预期，甚至有明显超调，不代表着需要跟随7天期逆回购操作利率下行再继续走低。此外，今日央行公告称，为增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，自本月起，有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品，反映了央行持续关注长债利率风险，为目前市场债券的投机气氛降温。预计未来央行还将综合施策，必要时借入并卖出国债，及时校正和阻断债市风险累积，保持正常向上倾斜的收益率曲线。另一方面，房企融资以长期融资为主，而个人房贷利率也锚定5年期以上LPR，本次5年期以上LPR大幅下调，对房企资金成本下降及购房需求均带来正面影响，有助于支持房地产市场平稳健康发展，亦有利于稳定信心，促进投资和消费。

    2、对市场影响：三中全会后央行降息“三箭齐发”，体现了货币政策灵活适度以及呵护经济回升的决心，释放逆周期调节信号，预计短期市场或继续震荡修复。

    三中全会后央行“三箭齐发”，进一步巩固了7天期逆回购利率作为主要政策利率的地位，彰显了货币政策呵护经济回升的坚定决心。在此前发布的《东莞证券财富通每周策略（240721）：

    震荡企稳修复》中，我们就明确提出“美联储降息预期持续升温，欧央行三大利率不变，人民币汇率企稳回升，市场对于7月LPR降息有所期待”。此次LPR降息符合我们此前预期，近期，市场一直预期LPR报价机制将迎来变革，7月22日早随着7天期逆回购操作利率的调降，LPR亦跟随调降。央行将1年期和5年期贷款市场报价利率（LPR）分别下调10个基点，分别降至3.35%和3.85%，这是央行今年第二次下调贷款基准利率，同时释放加强逆周期调节的信号。本次5年期LPR再次下调，全国首套房贷利率将降至历史最低点，将有助于提振居民住房消费意愿和能力，促进房地产市场健康平稳发展。此外，降低存量房贷利率可以减少借款人提前还款的动机，从而减轻银行因提前还款而损失的利息收入。这一调整还将直接带动新发放的企业中长期贷款和居民房贷利率的下调，有助于提振企业投资需求，促进房地产市场平稳健康发展，扭转市场预期，进一步提振市场信心。

    对市场而言，央行将明确以短期操作利率作为主要政策利率，MLF的政策利率色彩和作用将逐步淡化，逐步理顺由短及长的传导关系，意味着未来我国货币政策调控框架将发生重要转型。

    二季度国内GDP增速低于预期，加大投资者对于中期基本面的担忧。三中全会释放增量信息，7月政治局会议在即，后续政策力度有望维持强势。综合来看，国内投资者情绪处于持续修复的窗口。在此背景下，央行此次果断降低政策利率、引导市场利率下行，展现了货币政策呵护经济回升的决心，是对二十届三中全会“坚定不移实现全年经济社会发展目标”要求的积极响应。此外，央行阶段性减免MLF质押品的操作也将稀释本次降息可能产生的人民币贬值压力。预计此次调整将提振中长期经济预期，也有助于缓解长端利率进一步下行的风险。随着经济平稳恢复、企业盈 利不断修复叠加资本市场相关政策效能释放，大盘或将继续震荡企稳修复。

    从行业板块来看，建议关注三条主线，第一是以银行、公用事业、运营商、建筑等中字头央企为代表的低波红利；第二是重点关注工程机械、家电、消费电子等绩优成长股；第三可以关注美联储降息以及三中全会对新质生产力的政策催化，下半年成长板块或处在优势配置环境，建议继续关注有产业催化的电子（苹果链、PCB）、AI、算力、智能驾驶（车路云）等领域。

    风险提示

    内需恢复不及预期，消费延续疲弱，从而加大经济稳增长压力；海外经济超预期下滑，以及中美贸易摩擦超预期恶化，导致外需回落，国内出口承压；全球主要经济体超预期延长加息周期，高利率环境使全球经济增速明显放缓，压缩国内资金面；海外信用收缩引发风险事件，可能对市场流动性造成冲击，干扰利率和汇率走势。

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