宏观政策跟踪：中国货币政策系列四：货币政策新框架 关注财政扩张和要素改革

　　宏观事件

    　　7月22日，央行调整了货币政策框架。从价格角度，央行调整了OMO操作利率10BP，并同步调整了SLF 利率10BP 和LPR 利率10BP。从数量角度，央行一方面将7 天期OMO 由此前的“利率招标”改为“固定利率、数量招标”，放开逆回购的投放规模；另一方面，央行15 日虽然没有调降MLF 利率，但22 日减免了MLF 操作的质押品。

    　　核心观点

    　　央行货币政策新框架

    　　从OMO 到LPR，央行构筑新货币传导机制。22 日和7 天期逆回购利率同步调整的是SLF 利率和LPR 利率，可见央行货币政策传导方式正由“MLF→LPR”转向“OMO→LPR”。

    　　而7 天期逆回购操作方式放开了对数量的约束，央行更趋重视对于资金价格的管理，从政策框架的角度，利率市场化改革迈出重要一步，未来关注长期国债的发行对于货币政策操作提供的空间。

    　　放短收长，央行稳定“宽松”预期和加强收益率曲线管理。短端利率上，19 日公布的“决定”说明稿指出当前摆在首位的是“凝聚人心、汇聚力量”，结合6 月份经济数据来看，“形波势好”的经济增加对短期政策呵护的需求，且6 月份的美元市场提供了这样的“降息”窗口，虽然10 个BP 显示出降息的谨慎。长端利率上，今年以来央行多次强调“正常向上的收益率曲线”，22 日通过减免MLF 操作抵押品的方式，表达央行调控长端利率。

    　　新货币政策框架影响

    　　预期财政将逐渐进入到扩张状态。从总需求的角度来看必要性，6 月中美均发布了向下波动的经济数据，基本金属等原材料价格的较大调整也反馈了弱需求预期，体现了对宏观逆周期政策的需求。从支出结构看可能性空间，随着央地财权事权关系的调整完成，政策支出的不确定性也将降低，财政融资需求的扩张驱动货币政策的协调性。同时，货币政策的有效性也将随着财政有效扩张的开启而得到进一步加强。

    　　预期未来要素市场化改革将提速。利率作为最重要的要素价格，反馈着整体宏观经济运行的状态，随着央行政策操作在数量上的放开，强化每日公开市场操作中对于资金曲线的管理，有利于为市场提供稳定的资金要素预期。在“决定”中明确指出了铁路等行业竞争性领域的市场化改革，资金要素的市场化将有利于其他要素市场化改革的提速。

    　　风险

    　　经济数据短期波动风险，金融市场波动风险

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