固收周报：如何看待监管扰动下的信用债？

　　公募债基城投债持 仓有哪些变化？

    　　1）重仓规模大幅回落。与Q1 相比，Q2 债基持仓规模同环比大幅增长，其中国债与同业存单是主要增持券种。城投债方面，基于重仓券观测的结果显示Q2 重仓规模继续回落，低性价比环境下机构普遍偏于谨慎。

    　　2）AAA 主体占比继续提升。整体来看，各评级重仓市值普遍下跌，其中AA 主体跌幅达到20%以上，可供市场挖掘的高收益债逐步减少，机构已在逐步调整自身的风险偏好。

    　　3）湖北、云南与河北重仓规模增加。从区域分布来看，多数省份Q2 重仓规模环比均不同程度下跌，其中江苏、湖南、浙江与广东等持仓大省减减少幅度相对更甚，仅湖北、云南与河北等地仍有增持。

    　　监管扰动下的信用债该如何选择？

    　　从Q2 公募债基的持仓变化来看，城投债重仓规模持续下行，当前已处于较低水平，其中以AAA 为代表的中高等级占比持续提升，表明市场在拉久期与下沉中更多选择了前者，在低利率环境下并未一味追捧高票息资产，而是兼顾收益与流动性下的综合决策，反应出市场当前愈发谨慎的观点。

    　　从估值波动的角度出发，资产荒行情下市场被动调整自身的风险偏好，当前以城投债为代表的信用类债券利差已处于历史低位，但这也意味着信用债的利差保护优势有所降低，信用债变得愈发利率化。

    　　而从信用风险的角度来看，结合近期有关部门的表态以及相关政策文件的落实，当前市场对城投债的安全边际有着更高的预期，这也意味着基于流动性补偿与风险补偿定价的信用利差有了进一步压缩的可能，考虑到当前多数品种信用利差已处于极低水平，等级与期限均缺乏明显的区分度，因此后续部分网红区域等高收益区域可能会重新回归市场的视野。

    　　综合来看，我们认为当前环境对债市仍相对友好，在货币宽松与资产荒格局不发生根本性转变的背景下，城投债仍是市场中为数不多的优质票息资产，建议投资者继续持有，策略方面仍以长久期品种为主要方向，在此基础上，在化债政策利好的条件下，可以尝试适当提高对低等级中长久期品种的接受度，以提升组合的静态收益。

    　　风险提示：信用债违约风险。

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