兼谈新增政府债供给的限额约束：2024年上半年政府债供给回顾

　　2024 年上半年政府债券供给回顾：净融资下降，发行进度整体偏慢

    2024 年上半年政府债净融资额为3.43 万亿元，呈现国债多发而地方债少发的特点，且净融资减少主要的原因是地方债。

    　　从进度来看，上半年政府债发行进度整体偏慢，但分化较大，国债发行快而地方债发行慢。

    　　今年上半年地方债发行偏慢，有一个解释是地方政府在项目准备环节不足。但这个解释，显然难以解释为何今年上半年地方新增一般债发行偏慢的情况，因为一般债发行并不需要项目支撑。

    　　新增政府债券供给的限额约束与后续展望

    　　年度政府债券供给的限额约束与额度使用情况

    　　对于国债来说，国债在年度内可以超发也可以少发，新增限额的约束力相对有限，余额限额则具有明显的约束力。对于地方债来说，地方一般债、专项债的余额限额是强约束，不能突破。从一般债、专项债的年初设定的新增限额和年底实际新增债发行量比照来看，除了2023 年新增专项债发行规模超出了年初设定的新增限额外，其他年份均未出现实际发行量超出新增限额的情况。新增债务的限额对地方政府债务发行影响更直接。

    　　2017-2023 年新增政府债额度的实际使用情况

    　　如果剔除2023 年，地方政府实际发行的新增专项债通常会少于新增专项债的限额，2020-2022 年平均在1000 亿元左右。如果将当年全口径新增政府债限额与国债地方债实际新增额度加总（国债净融资加上新增地方债发行额）相减，2017年至2023 年这7 年中，差值为正的年份有5 年，为负值的年份为2 年，其中2021 年剩余额度最多，为4700 亿元，差值占新增限额的比值也最高，达到了6.5%。

    　　后续新增政府债额度使用展望

    　　国债方面，后续剩余额度占比较低，全年来看新增额度基本能使用完毕。测算今年8-12 月剩余额度与过去3 年同期平均水平相近，但占比则低于这三年的同期水平。从剩余额度占比情况来看，我们有理由认为，今年的国债发行大概率能将全年新增额度使用完毕。

    　　地方债方面，后续剩余额度较多，全年来看新增专项债有一定可能难以用足全年的额度。我们测算，如果剩余额度要在后续8-12 月这5 个月全部用完或基本用完，则后续每月新增地方债合计发行规模为4800 亿元。而2024 年前7 个月，只有5 月份达到了这个水平。如果今年未使用的额度占比情况与2021 年相近的话，那么全年政府债未使用的额度可能达到5800 亿元。未使用的额度可能主要集中在地方政府专项债上。

    　　风险提示：

    　　国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。

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