固定收益定期报告：利率下行后还有哪些机会

　　利率下行后还有哪些机会

    　　后续来看，从短端利率来说，在央行降息后，短端利率的下行空间有所打开，特别是存单利率下行空间明显：（1）本次降息幅度不大，在后续继续支持经济增长的情况下，央行后续还存在降准降息的情况，可以关注汇率压力减轻后的机会，不排除短端利率继续保持降息预期；（2）短端债券的买入力量依然存在，境外机构在锁汇后对于国内短债的投资收益依然较高，特别是存单。另外，存款利率下调后，也会带动整体资金及短端利率维持低位或下行。

    　　但需要注意一个问题，即资金利率的运行和制约。当前资金利率受月末扰动等因素维持偏收敛状态，后续需要关注资金利率是否能够放松下来，这可能会影响短债的交易情绪。另外，即使资金利率会放松，整体资金利率也会存在下限，短端利率跟随降息下降后可能又会遇到空间不大的情况。

    　　从中长债来说，此前5-7Y 左右品种下行较多，市场浮盈较厚，再叠加这一位置流动性不强，随着央行对于长端点位关注度的下降，交易力量转移至长端后，中长端短时间可能会相对偏弱。但可以关注短端是否明显下行带动中长端空间，或者央行是否再度关注长端利率点位。

    　　从长端债券来说，在OMO 降息10BP、MLF 降息20BP 的情况下，市场此前担心的30 年2.4%的点位有向下突破的可能性，可以阶段性关注2.35%和2.3%两个点位。再叠加曲线形态陡峭，长端利率本身有较高的下行赔率，市场在长端活跃券上的浮盈不大，可以重点参与阶段性行情。

    　　同时需要关注后续财政政策是否有进一步加强，随着货币政策对于经济支持力度的提升，预计财政不断加码的可能性也在上升，政府债发行也可能提速，不排除这一现象对三季度中后期利率节奏形成扰动。

    　　从投资组合上，建议两个思路：1.适度加久期，选择哑铃型组合，短端用1-2Y 信用，长端可以选择10Y、30Y 活跃券，或者20 年品种、30 年国债期货、部分仓位长信用；2.选择3-5Y 信用或6Y左右等利率老券进行适度加杠杆的长期持有策略。

    　　择券思路上，静态来看，当前国债在10Y 左右的性价比较好，短债在3Y 较好；国开债在9-10Y 附近的性价比较好，短债在3Y、5Y 尚可；农发债在9Y 左右的性价比较好，短债在3-5Y 尚可；口行债在9Y 左右性价比不错，短债在3Y、5Y 尚可。

    　　具体从长端债券选择来看，在活跃券方面，当前10 年国开、10 年国债和30 年国债新老券利差已经足够低，240210-240215 利差在1BP 左右，240004-240011 利差在0BP 左右，230023 与2400001轻微倒挂。分别来看，从10 年国开维度来看，当前活跃券也切换到240210，短时间240210 的流动性还会继续上升，其与240215 的表现可能差不多，但240210 流动性更好一些，可以重点关注，而等后续利率逐步下行过程央行关注如果降低，那么10 年新老券利差则可能会再度走阔。10 年国债方面，当前240011 性价比更高一些。30 年国债方面，考虑到央行降低MLF 利率20BP，整体30 年下行机会更高一些，短时间投资者选择了利率更高的2400001，后续可以观察2400004 上市后的价值。另外，30 年表现较好也会带动20 年特别国债及20-30 年期间老券的表现，该位置的赔率也较高。而且在整体收益率曲线偏陡峭的环境下，当前活跃券比老券更具有“配置”属性。

    　　在中长端老券持有方面，可以考虑25-28Y 左右国债（例如200004 等，220008 等），5-6Y 左右个券（例如200210，230019 及附近）

    　　中短端债券方面，可以考虑220208，240203，240003 及附近，240403，240305 等。降息后，短债基金或者货基等短端组合可以继续挖掘短债机会，但在长端高赔率的优势下，其他组合可以暂时考虑长端资本利得。另外如果从增厚角度来看，短端利率也可以重新考虑浮息债，例如230213，240213，230409。另外240214 可以按照防守思路看待。

    　　风险提示

    　　经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期。

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