固定收益报告：8月或重回边际缩表

　　一、国家资产负债表分析

    　　负债端。最新更新的数据显示，6 月实体部门负债增速录得9.3%，前值9.6%，方向符合预期，下行幅度大于预期，预计7 月实体部门负债增速小幅反弹至9.5%附近，8 月重回下行。根据最新数据，我们预计年末实体部门负债增速降至8.5%附近，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇。金融部门方面，上周资金面边际上有所松弛，货币配合财政，在政府部门负债增速趋势下行前提下，预计货币政策年内区间震荡，整体保持中性。

    　　财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加67 亿元（高于计划的净增加13 亿元），按计划本周政府债净增加1167 亿元，6 月末政府负债增速为11.2%，前值11.0%，预计7 月末小幅下降至11.0%附近，后续继续下降。按照两会给出的财政目标匡算，年末政府负债增速将降至9.9%附近。

    　　货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比上升，资金价格环比持平，期限利差略有收窄，剔除掉季节效应，资金面边际上有所松弛。受降息影响，上周一年期国债收益率趋于下行，周末收至1.48%，按照2024 年7 月降息后的情况估计，低于中枢位置（1.8%），我们预计一年期国债收益率的下沿约为1.6%，目前市场仍隐含了大约一次的降息预期；十年国债和一年国债的期限利差小幅收窄至72 个基点，2 月20日LPR 非对称降息后，我们下调期限利差中枢预估至60 个基点，对应十债收益率下沿约为2.2%，三十年和十年国债利差中枢预估在20 个基点，对应三十年国债收益率下沿约为2.4%。合并来看，在现有情况下，资金面进一步宽松的空间已经非常有限。央行在最新发布的一季度货币政策执行报告中也特别强调指出：“当前货币存量已经不少了”。

    　　资产端，最新公布的6 月经济数据表现基本平稳，合并4-6月，表现平稳，弱于我们的预期，后续走势不确定性增加，但现有高频数据显示，7 月经济数据或有所改善。两会给出全年实际经济增速目标在5%左右，按照赤字和赤字率（3%）倒推，全年名义经济增速目标在7.4%。我们认为基数效应消除后，今年实际经济增速很难超过去年（5.2%），预计在　　4.5-5.0%之间，但GDP 平减指数有望较去年（-0.5%)有所改善，预计在0.0 附近。对应今年名义经济增速在4.5-5.0%，与去年（4.6%）基本相当。我们目前认为，未来1-2 年中国实际经济增长中枢在4-5%之间，对应名义经济增长中枢在6-7%之间。

    　　二、股债性价比和股债风格

    　　上周资金面边际上有所松弛，权益市场大幅下挫，各类宽基指数全面下跌，风格上价值略跑输成长。债市方面，长短端收益率全面下行，股债性价比偏向债券。十债收益率全周累计下行7 个基点至2.19%，一债收益率全周累计下行5 个基点至1.48%，期限利差小幅收窄至72 个基点，30 年国债收益率全周累计下行6 个基点至2.42%。我们降低仓位、平配价值与成长，表现较好，宽基轮动策略全周累计跑赢沪深3001.02pct。

    　　最近的一些列数据基本符合预期，我们亦基本维持之前的观点。展望8 月，我们认为资金面进一步松弛的空间非常有限，实体部门负债增速在7 月小幅反弹后重回下行，实际产出只要表现大体平稳，金融市场剩余流动性就会趋于收敛。

    　　债市方面基本维持原判，各期限利率均处于我们预测的区间下沿附近，配置窗口始终开放，但交易难度较大。短期或有震荡，但中期来看，在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上价值相对占优的概率更高。具体到本周，我们推荐上证50 指数（仓位50%）、中证1000 指数（仓位50%）。

    　　我们目前进行的宽基指数推荐，主要包括以下8 个标的，红利指数、上证50 指数、沪深300 指数、中证500 指数、中证1000 指数、科创50 指数、创业板指数、30 年国债ETF（511090）。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。

    　　三、行业推荐

    　　景气度、估值和拥挤度角度推荐公用事业。

    　　四、转债市场回顾展望与相关标的

    　　当前转债成为完全偏向于债性的投资品种：1）2024 年以来投资者风险偏好持续偏低，双高炒作券交易热度下降，目前不到20 只；2）由于权益市场低迷，同时转债正股以小盘弱资质主体为主，叠加受正股退市以及评级下调的影响，目前　　股性转债不到30 只；3）其余转债YTM 中位数在0 以上，尤其是低价转债占比近半数，YTM 中位数在7 月份进一步提升到4%左右。

    　　目前转债投资价值在于，1）自上而下判断权益市场阶段性受益于剩余流动性小幅反弹时，把握股性转债的弹性机会；2）长期低利率环境下，配置型投资者在排除个券信用风险的同时适度提高风险偏好，配置高YTM 转债；3）对于股债性价比没有明确判断或市场风格与行业轮动较快或风险偏好低迷时，配置稳健偏保守的双低转债以控制相对回撤。整体而言，缩量博弈背景下，市场有效性上升，在自上而下判断基础之上做粗颗粒度，跑赢指数的概率或应更高。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。

    　　2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。

    　　3、市场波动超预期，与预测差异较大。

    　　4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。

    　　5、转债正股及公司基本面表现不及预期风险。

声明：

1. 风险提示：以上内容仅来自互联网，文中内容或观点仅作为原作者或者原网站的观点，不代表本站的任何立场，不构成与本站相关的任何投资建议。在作出任何投资决定前，投资者应根据自身情况考虑投资产品相关的风险因素，并于需要时咨询专业投资顾问意见。本站竭力但不能证实上述内容的真实性、准确性和原创性，对此本站不做任何保证和承诺。
2. 本站认真尊重知识产权及您的合法权益，如发现本站内容或相关标识侵犯了您的权益，请您与我们联系删除。