利率策略周报：广普降息之后 短期长债补涨与长期中枢下移

　　本报告导读：

    　　本轮广普降息后，市场从央行借入卖债预期中走出，长债利率下行具有补涨性质。

    　　后续长债行情仍然看好，但真正的债市利率中枢全面下行依赖银行存款利率下行。

    　　投资要点：

    　　前一周连续三 轮降息（OMO-LPR，大行银行存款挂牌利率，MLF），具有广普降息的特征，驱动债市强势走强，但需要注意到主要走强的期限在于10 年期国债，这意味着本轮降息行情的主题是“补涨”，同时国债期货由于前期超涨并未跟进。最关键的增量信息在于市场对央行态度的判断发生变化，市场可能在一段时间内走出围绕预判央行借入卖出债券行为去定价的行情。有利于前期利率下行不畅的10Y 及以上债券，10Y 国债可能下行至2.15%以下。

    　　相反，本轮降息中，政策利率（OMO-LPR，MLF）双降，但从资金层面看，起作用主要的OMO 调降，MLF 调降对资金市场新增利好相对有限，难言能起到“连续降息”的效果，短端债种已经基本兑现利好，后续持续下行力道不足。从降息后的资金市场走势看，在降息OMO 之后，FR007 互换利率迅速下行至1.8%以下，基本兑现了OMO降息10BP 的利好，后续25 日的MLF 投放基本没有对资金预期造成明显影响，1 年期国债也出现类似的走势。

    　　后续短期内最有占优的策略仍然是继续配置10Y 国债，这主要是由于这是前期利率下行较为不顺利的债种，后续补涨的概率较大，可能较快下行至2.15%以下。与之相反中短端债种的下行已经较为充分，在短资金下行已经基本兑现的情况下，边际利好较少。对于超长期债种，适宜逐步增加配置，可能成为8 月中期行情的主线。接下来的风险可能主要来自于两个方面，一是近期国债期货技术指标较为紧绷暂未缓解，后续重要会议出台政策即使偏中性，也可能压制国债期货，进而传导到债市利率小幅拉升；二是中期内，8 到9 月可能面临地方债放量问题，此时央行如果资金宽松不及预期，可能造成一定回调。

    　　长期中的机会主要来自于后续银行存款利率的持续调降，广普利率中枢继续下移，和央地财政关系优化后，下一年度地方债发行量降低，加剧高收益资产减少。目前看，考虑到LPR 已经调降，银行的净息差可能进一步收窄，这倒逼各家银行跟进降低存款利率，这可能为未来9 月后债市利率持续走低提供支撑，如果考虑调降的幅度大多为10-20BP，那么10Y 利率中枢有挑战2.0%的可能。而地方杠杆在下一年度的占比可能继续下降，导致地方债发行量可能缩窄，叠加当前信用债资产发行持续偏弱，可能使得信用债资产在未来1 年以内成为能够获得相对高收益，且对利率波动更不敏感的配置型资产，建议短久期债种继续贯彻“惜券”的思维。

    　　风险提示：经济政策和指标超预期，机构负反馈，信用风险的累积。

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