江苏吴中(600200)：投资布局PDRN产品 医美多元管线日渐完善

　　事件：江苏吴中投资丽徕科技，布局再生水光“婴儿针”：江苏吴中子公司吴中美学与丽徕科技签署战略投资及合作协议，取得丽徕科技注射用透明质酸钠-多聚脱氧核糖核苷酸（PDRN）复合溶液产品独家权益。丽徕科技的PDRN 溶液已进入临床试验阶段，在国内进度相对靠前，有望成为国内首批上市的PDRN 三类械产品。

    　　PDRN 海外经验丰富，助力海外医美企业高速增长。PDRN 又称“三文鱼针”，属于功能型水光产品，具有抗炎修复、改善肌肤纹理、组织再生的功效，其碱基组成与人体DNA 相似度高达98%，安全性及耐受性较好。海外来看，PDRN 已在意大利、韩国等国家获批上市，并积累大量研究数据，证明其安全性、耐受性和生物相容性。受核心产品丽珠兰PDRN 产品驱动，2023 年韩国医美厂商Pharma Research 总收入达到约2,610 亿韩元（折合人民币约13.7亿元），同比增长34%，印证PDRN 产品高度市场潜力。

    　　国内市场空间广阔，合规水光具备爆品潜质。水光项目客单价低，频率高，在国内市场需求庞大，据德勤中国与艾尔建美学2024 年一季度需求者调研，2023 年中水光在中高收入医美需求者/医美潜力人群的注射类医美治疗项目中均排名第一，消费占比分别达43%/16%。目前终端机构使用水光包含械三、械二及妆字号产品，其中PDRN 溶液尚无械三产品上市，现有产品主要通过进口化妆品备案进行销售。国内功效水光需求旺盛+PDRN 产品材料效果好+合规产品稀缺，在监管趋严背景下预计械二及妆字号产品逐步出清，PDRN 材料获批械三后有望受益于合规红利快速增长。

    　　BD 能力持续验证，童颜针+重组胶原+PDRN 布局日渐完善。从艾塑菲到PDRN 材料，公司秉持合规获批+新材料逻辑，持续拓展BD 版图。其中艾塑菲上市以来受到再生市场高度关注，终端产品反馈优异，产能受限解除后有望加速放量。江苏吴中医美管线已覆盖童颜针、胶原蛋白、溶脂针等多个蓝海赛道，PDRN 作为高潜力产品有助于进一步完善江苏吴中医美产品布局。

    　　投资建议：公司医药板块基本盘保持稳定，医美板块童颜针顺利获批，重组胶原蛋白&PDRN 等重磅管线加速布局，“医药+医美”业务双轮驱动下有望加速增长。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入28.0/33.2/39.2 亿元，归母净利润1.3/2.5/4.0 亿元，对应PE 分别为44/24/15 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行；政策变化风险；管线研发进度不及预期

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