固收动态点评：关注TLAC非资本工具扩容带来的投资机会

　　核心观点

    　　TLAC 非资本债务工具是除银行永续债、二级资本债外补充TLAC 的重要债务工具。五大行2028、2030 年将面临更高的考核要求，TLAC 非资本工具扩容仍有较大空间。5 月我国首批TLAC 非资本工具亮相，上市后交易活跃度提高，从银行持有为主转为非银持有为主，估值也从更贴商金债转为更贴二级资本债。TLAC 非资本工具的推出有利于大行实现总损失吸收能力补充，也为投资者提供了新的可选品种。目前TLAC 非资本工具交易已非常活跃，未来可关注TLAC 非资本工具规模扩容和比价优势等带来的投资机会。

    　　TLAC 非资本工具的投资特性

    　　目前我国四大行和交行属于全球系统性重要银行，需要在规定时间达到不同的TLAC 风险加权比例和TLAC 杠杆比率。TLAC 非资本工具专为补充TLAC而生，其吸收损失的方式与永续债和二级资本债相同，即减记或者转股，但其不计入资本，损失吸收顺序位于永续债和二级资本债之后。对比二级资本债来看，两者的相同点在于都可以补充银行总损失吸收能力、在银行表内风险占用均为150%。不同点在于，二级资本债偿付顺序次于TLAC 非资本工具，且减记条款不能通过SPPI 测试，TLAC 非资本工具的损失吸收条款可通过SPPI 测试，银行以持有为目的时可按摊余成本法估值。

    　　上市后交易活跃，非银挖掘TLAC 工具机会

    　　5 月我国首批TLAC 非资本工具亮相，首批TLAC 非资本工具上市后交易非常活跃，初期投资者以银行为主，估值更贴近商金债。随着资产荒和利率下行，二级资本债-TLAC 价差快速压降至0 附近，TLAC 非资本工具的投资价值被非银机构挖掘，持续交易活跃，目前来看其估值更接近二级资本债。目前TLAC 换手率仍高于二永债，TLAC 非资本工具已初步具备信用交易品种的特征，但仍有待进一步扩容。可关注其比价优势和利率下行时交易机会，当二级-TLAC 价差接近0 时，TLAC 相对配置价值更高。

    　　未来关注扩容带来的投资机会

    　　2028 年和2030 年四大行及交行面临更高的TLAC 考核要求，其补充TLAC的需求或将在万亿以上，TLAC 非资本工具扩容仍有较大空间。TLAC 非资本工具的推出不仅有利于大行实现总损失吸收能力补充，还为投资者提供了新的投资品种。随着市场资产荒持续演绎，TLAC 非资本工具的市场参与度明显提升，未来随着TLAC 非资本工具扩容，其投资价值将受到更多关注，或成为类似银行二永债的热门交易品种。此外，目前TLAC 非资本工具以3+1、5+1 年为主，若TLAC 工具发行期限进一步拉长或也更能吸引保险投资。

    　　风险提示： 利率调整超预期，供给不及预期。

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