煤炭开采行业：加拿大：全球优质焦煤出口国

　　煤储资源丰富。截至2019 年底，加拿大煤炭可采储量65.82 亿吨，占全球可采储量的0.6%，储采比为130，全球排16 位，其中无烟煤与烟煤43.46 亿吨，次烟煤与褐煤22.36 亿吨。截至2018年，加拿大有生产煤矿24 座，其中22 座为露天矿，2 座为井工矿。加拿大97%的煤炭资源位于西部，优质炼焦煤资源主要分布于不列颠哥伦比亚省东南部（2021 年不列颠哥伦比亚省产量占比约62%），具体为Kootenay 煤田和Peace River 煤田，不列颠哥伦比亚省的大部分煤炭通过温哥华和鲁珀特王子港附近的西海岸港口运输出口到世界各地，主要市场包括亚洲国家，尤其是中国、韩国、日本和印度，部分煤炭销往加拿大东部的钢厂以及南美和欧洲。

    　　产量下降趋势日渐明确。因双碳环保政策持续推进并计划于2030 年停止煤炭发电，其煤炭产量近十年持续下降，2022 年煤炭产量4670 万吨，同比下降2%，相比2012 年下降31%。

    　　未来难现增产空间。从在建产能来看，泰克资源的Fording River 项目是目前最大的在建焦煤矿井，产能1000 万吨/年，计划于2027 年投产，但2023 年年底Teck Coal 决定全面出售煤炭分公司elk valley resources，2024 年三季度完成出售，不确定是否会对加拿大煤炭产量产生影响。根据IEA 数据预测，加拿大炼焦煤产量将从2023 年2900 万吨下降到2026 年2700 万吨，动力煤和褐煤产量将从2023 年2000 万吨下降到2026 年1300 万吨。

    　　全球第四炼焦煤出口国。加拿大主要向日本、中国、韩国、印度以及欧美出口炼焦煤。2022 年加拿大出口炼焦煤2813 万吨，占全球炼焦煤出口份额9%，2023 年出口炼焦煤3063 万吨。2023年中国从加拿大进口煤炭共886 万吨，同比上升2%，占中国进口煤炭总量1.9%，其中炼焦煤进口产量占中国炼焦煤进口总产量7%。

    　　全球优质主焦煤资源。加拿大煤炭资源丰富，炼焦煤品质较好，一般具有低灰、低硫和低磷的特点，其生产的焦炭强度较好，可以部分替代国内优质焦煤和澳大利亚焦煤。加拿大焦煤与国内焦煤显著的区别特征是低硫、煤层单一、不同批次煤质较稳定。但从性价比来看，加拿大煤一直维持比较高的价位，性价比偏低会部分抑制国内企业采购需求。

    　　泰克资源产销稳定，业绩优异，是加拿大炼焦煤龙头。泰克资源拥有4 座在产炼焦煤矿，产能2790万吨/年，公司2023 年炼焦煤产量2370 万吨，同比上升10.2%，其炼焦煤年产量占加拿大总产量80%以上。受益于全球炼焦煤价格上涨，2022 年公司炼焦煤收入突破百亿加元，占总收入60%。

    　　亚太地区钢铁企业是公司主要下游，2023 年公司70%收入来自亚洲。

    　　投资建议。此前我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”。

    　　目前煤价不具备大幅下跌风险，因此每一轮受市场非理性情绪波动带来的调整均是再次布局的重要时点。

    　　本轮煤炭板块自2023 年8 月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022 年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023 年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得6 年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。

    　　遵循“季优”则“股优”原则，重点推荐中国神华、陕西煤业、新集能源、晋控煤业、电投能源、山煤国际；重点关注性价比逐步显现的焦煤标的平煤股份、淮北矿业、潞安环能、山西焦煤；此外中期特别派息的中煤能源、定增解禁后的甘肃能化、资本运作频繁的兖矿能源亦应该重点关注。

    　　风险提示：焦煤开采计划不及预期，环保政策变动，全球炼焦煤供应不及预期。

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