固收研究报告：中长久期城投债如何骑乘

　　7月理财欠配推 动一级抢券和信用利差收窄行情7 月，信用债一级发行期限拉长且抢券火热，弱区域核心城投发行长债增多；信用利差全线收窄至历史低位，二级成交明显拉久期，背后主因是理财欠配严峻。7 月前4 周理财规模增长1.52万亿元，而信用债净融资仅2974 亿元。理财也加大对长久期信用债的配置，7 月前4 周净买入10 年以上信用债达104 亿元。

    　　?寻找流动性较好的城投，采用骑乘策略

    　　展望8 月，供需矛盾可能有所缓和。供给端，从往年信用债发行规律看，8 月净融资通常高于7 月。此外，8 月国债和地方债发行进度加快，预计净发行约1.6-1.8 万亿元。需求端，理财8 月规模仍然延续增长，增幅通常小于7 月，考虑到7 月下旬国有行和股份行集中下调存款挂牌利率，或推动部分存款搬家理财。

    　　从性价比图谱来看，城投债AA(2)适当拉久期性价比相对较高，而高评级长久期信用债性价比下降。截至7 月26 日，城投债AA(2) 3Y 收益率2.21%，高于城投债AA+ 5Y 收益率2.2%；城投债AA(2) 5Y 收益率2.36%相对较高。对于长久期品种，信用债AAA 10Y 收益率高于同期限地方债6-9bp，考虑税收后没有优势。中短期票据AAA 15Y 收益率已低于同期限地方债。

    　　当票息、利差均处于低位，我们重点关注中长久期城投债骑乘策略。首先，需要计算换手率来衡量城投主体的流动性。其次，根据城投主体存量债的收益率曲线，寻找较为陡峭的期限区间。最后，综合考虑城投主体流动性、收益率及曲线斜率。

    　　城投公募债中，珠海华发集团1-2 年，济宁城投2-3 年和1-2年，津城建、天恒置业、济南高新控股、西安高新控股、长兴交投、株洲城建3-5 年，珠海大横琴集团、南昌市政公用、湖北联发集团5-10 年区间段较为陡峭。城投私募债中，滁州同创建投、临沂投资1-2 年，山东公用控股、新郑投资集团、重庆南部新城产投、上饶创投2-3 年区间段较为陡峭。

    　　此外，流动性较好且仍有较高票息的城投债也值得关注。政策呵护叠加欠配格局，有利于高票息城投债估值的压缩。我们按照以下方式筛选出部分城投主体，一是有存量公募债且存量债规模大于10 亿元，二是2024 年1-7 月月度换手率均超过10%，三是公募债平均收益率仍在2.5%及以上。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化； 信用风险超预期。

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