宏观点评：美联储本轮首降时点渐行渐近

　　7 月30-31 日美联储议息会议维持政策利率目标区间于5.25-5.5%不变，符合市场主流预期；但总体上朝着开启本轮降息进程迈进一大步，首降时点已经提上美联储议事日程；有些参会者考虑了在本次会议上降息的可能性，但大多数决策官员认为这次会议不合适。市场对美联储降息的乐观情绪则进一步发酵，年内降息三次概率从前一日的65.4%提升到75.7%。隔夜美国股市和大宗商品显著反弹，标普500 指数、伦敦黄金和WTI 原油分别上涨1.6%、1.5%和5.2%；美债利率全线下行，2 年期和10 年期美债利率均下行6BP，而美元指数再次逼近2024 年4 月份以来的支撑位104。

    　　美联储在会议声明的经济形势研判部分，对就业扩张的描述从“强劲”调整为“有所放缓”，失业率有所放缓但仍保持低位；对应的是二季度月均新增非农就业从一季度的26.7 万下降到17.7 万，而失业率也从3.83%上升到4.05%。对通胀的评估谨慎乐观，过去一年通胀压力有所缓解但仍然或多或少有点偏高，近几个月在实现2%通胀目标方面取得一些进展；对应的是整体PCE 和核心PCE 月均环比增速分别从1-4 月份的0.34%减缓至5-6 月份的0.054%和0.154%，而6 月份核心PCE 同比增速也维持在2.6%的3 年最低值附近。美联储认为就业与通胀风险达到更好的平衡，目前美联储不仅仅关注通胀风险而是同时关注就业和通胀的风险。

    　　美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表述一如既往地展示出谨慎鸽派立场。

    　　鲍威尔认为美国劳动力市场逐步正常化(从过热状态转向2019 年那样的正常状态)，随着劳动力市场降温和通胀压力缓解，实现就业最大化和物价稳定双重目标的风险继续趋于平衡；在对通胀向2%目标移动具有更充足信心之前不宜降息，但第二季的通胀数据的确增强了美联储信心，更多的良好数据将有助于进一步增强信心。美联储将逐次会议就政策行动作出决定，因为过早或过度减少政策限制可　　能会导致在通胀方面取得的进展逆转，而过晚或过少减少政策限制可能会过度削弱经济活力和就业扩张。如果经济继续稳定而通胀压力顽固，美联储可以在适当的时间内维持当前的联邦基金利率目标区间；但如果劳动力市场意外疲软或通胀下降速度快于预期，美联储也已经准备好作出回应。

    　　在问答环节中，鲍威尔表示美联储正在接近但还没完全达到适合降息的时点，最近两个月的通胀数据的确增强了美联储对通胀回落到2%目标的信心，并且在PCE 通胀的商品、住房服务和非住房服务上都看到了进展；问题是在2023 年后七个月较好的通胀数据(整体PCE 和核心PCE 月均环比增长0.17%和0.16%，整体PCE和核心PCE 同比增速分别从3.2%和4.28%回落到2.62%和2.94%)之后，接着是2024年初四个月较差的通胀数据，这意味着通胀数据有较大的波动性，目前不能完全排除2024 年下半年通胀顽固的可能性，因此美联储希望看到更多(至少两个季度或者有其他数据辅助判断)较好的通胀数据来增强信心。鲍威尔特别强调，如果通胀如逾期般快速下降的同时经济增长相对强劲而劳动力市场保持当前状态，那么美联储将有可能在9 月18 日会议上讨论是否降息；如果通胀表现得更加顽固，那么美联储将会衡量通胀的顽固程度与其他因素。

    　　在就业方面，鲍威尔表示劳动力市场正在逐步正常化，如职位空缺数的逐渐减少和雇员薪资增速的逐步回落，这种预期内的正常化不会触发美联储的降息条件。鲍威尔特别指出4.1%的失业率在历史上仍然很低，裁员率非常低，表明近期美国失业率的企稳回升并没有给美联储带来很大的紧迫感，从传统理论看通胀率的下降必须以失业率的上升的前提条件，主要是失业率上升不能过快而幅度也不能太大。鲍威尔认为二季度美国就业成本指数(环比增长0.9%，同比增长4.1%)是一个好的信号，表明工资增长仍然强劲但增速在逐步回落到更可持续的水平。

    　　2019 年美国就业成本指数环比增速在0.6-0.7%之间，同比增速在2.7-2.8%之间。

    　　在美联储公布会议声明以及鲍威尔新闻发布会之后，市场对美联储降息的乐观预期进一步发酵。目前市场完全定价美联储9 月份开启本轮降息进程的可能性，11 月进一步降息25BP 的概率达到75%，12 月再次降息25BP 的概率达到75.7%。

    　　我们认为美国劳动力市场逐步正常化，以及年初服务价格季节性调整之后美国通胀压力的进一步缓解，使得美联储更加接近开启本轮降息进程时点，美联储9 月降息的可能性有所提升；但美国政府财政刺激力度不减，人工智能技术革命和朱格拉周期方兴未艾，以及美联储鸽派前瞻指引压低社会融资利率，使得美国经济增速持续高于潜在增速。经济就业韧性一方面会妨碍通胀增速的流畅下行，另一方面给予美联储将首降时点推迟到大选投票日之后的底气；因此目前市场对美联储降息预期过于乐观，正如2024 年年初那样。

    　　一方面，美联储本轮降息时点的确渐行渐近，美联储降息对全球经济增长和金融资产来说都是好消息，因此在中线维度上我们对全球经济和金融资产持谨慎乐观态度。另一方面，市场对美联储降息的乐观预期压低美元指数和美债利率，反过来增强美国经济增长动能并阻碍通胀下行，这将抑制美联储降息进程的开启和美联储降息空间。特别地我们判断年内美联储降息不太可能超过50BP，因此目前市场对美联储过于乐观的可能面临修正，这意味着金融市场波动性或有所增大，当然金融市场波动性的增大可能恰好为美联储降息提供条件。

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