电力行业深度研究：铀矿需求向好 关注核燃料产业稀缺性

　　铀矿需求向好，一二次供给量下降

    　　全球加速核电建设带动铀矿需求持续向好，预计2024 年天然铀矿需求有望达6.8万吨，2040 年需求或将突破10 万吨。天然铀矿供应可分为一次供给和二次供给，2022 年全球各国铀产量达4.9 万吨，占世界核反应堆需求约74%。目前铀矿二次供给量约1.05 万吨/年。预测到2040 年，铀矿一二次供应量将减少，其中中性情景下世界铀矿一次供给量下跌至4.81 万吨，二次供给量降至约0.6-0.7 万吨/年。

    　　铀矿供需错配，铀价持续上涨

    　　2018 年由于日本反应堆数量减少导致铀矿需求减小，近几年铀矿厂商为应对铀矿市场持续低迷，相继关停或减少铀矿生产，铀供需缺口再次拉大，现阶段铀矿产量小于需求。截至2024 年5 月，铀矿现货、长协价格分别为90.4 美元/磅、78.5 美元/磅。铀矿现货价格自2023 年8 月以来超长协价格高歌猛进。据中国核能行业协会，2035 年铀矿现货价格有望达95 美元/磅。

    　　核燃料制造环节产能紧平衡

    　　转化：全球五家转化厂满足天然铀转化需求，全球铀转化额定能力6.2 万吨，产能利用率51%，有上涨空间。浓缩：高壁垒、高战略敏感、资本密集三种特点限制产能，预计2025/2030 年铀浓缩年产能分别为6238/6613 万SWU，美国制裁俄罗斯铀进口后，全球浓缩铀市场供给失衡，推动浓缩铀价格上涨。燃料组件：不同反应堆使用的燃料组件有差异，运营商选择有限，燃料组件制造能力为15476 吨。

    　　核燃料上涨对核电毛利率影响相对可控

    　　我们假设单站规模为1200MW，以3%丰度的浓缩铀计算，单核电站每年需求28 tU核燃料，我们计算当U3O8价格增长83.3%时，度电燃料成本增加0.017 元/kWh，增长比例约为8.7%；燃料成本占比由22.4%增长至28%，毛利率降低4.83pct，因此度电成本受U3O8价格波动相对较低。

    　　投资建议：关注控本能力及成长性突出的中国核电中核集团具备铀全产业链管控能力，内部签订长协供货，稳价能力强。建议关注中国核电，公司商运机组具备持续成长性，2023 分红比例35.2%，对应2023 年底股息率2.59%，是典型成长型红利资产，未来分红比例有望进一步提升，提升公司投资价值。

    　　风险提示：核电项目审批低于预期；项目施工进度不及预期；核电安全事故风险。

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