转债策略精研(七)：转债信用风险分析思路

新“国九条”发布 ，退市规则有什么明显变化？

    相较于现行退市规则，本轮退市新规进一步提高交易类/财务类指标要求，显著调低财务造假退市的标准门槛。规范类指标更加完善，首次对分红提出要求。交易类指标提高总市值最低标准，财务类指标提高总营收最低标准。财务造假指标根据持续时间重新划分，一年超过2 亿或30%，连续两年超过3 亿或20%，连续三年一律退市。规范类指标同样提出不得非经营性占用资金等要求。

    同时首次对公司每年现金分红提出要求，不达标的将进行其他风险警示。随着“新国九条”及股票上市规则的修订，股票市场退市规则愈发趋紧，现存转债发行企业将面临更大的退市压力，正股退市风险将会成为更加常见的情形。

    后续转债风险分析应该重点关注哪些内容？

    转债回归债券逻辑，公司偿债能力需要重新审视，重点关注交易所发布的关注内容，深入跟踪公司经营健康状态。从历史来看，企业退市前通常有迹可循，在正式触及退市指标之前，交易所往往以关注问询函形式提示公司存在的潜在风险隐患，包括但不限于控股股东大比例质押、主要子公司经营问题、业绩预告修正、计提资产减值准备导致亏损等问题。关注此类信息可以帮助切实了解公司经营状态，尽早规避公司退市风险。退市企业通常同时存在继续经营重大不确定性，偿债能力堪忧。一旦信用违约实质发生，具体清偿方案各家公司之间差别较大，投资者利益将很难得到保证。

    转债信用风险评估可以从哪些方面入手？

    转债信用风险评估主要从三个方面入手：盈利能力和现金获取能力、公司资质以及偿债能力。盈利能力和现金获取能力是评估企业财务健康状况的重要指标，前者通过主营业务收入和各类利润率衡量，后者通过经营、投资和筹资活动的现金流量反映。公司资质包括问询函、信用评级及股权质押率等，反映企业的经营实力和稳定性。偿债能力则通过流动性资产、资产负债率及现金流净额等指标评估企业按时偿还债务的能力。这些指标共同为投资者提供全面的风险分析。

    转债面临哪些事件驱动型的信用风险？

    自2024 年以来，许多公司收到监管函、问询函或信用评级有所下调。今年以来，161 家公司收到监管函或问询函，其中42 家公司收到多个函件，反映出其财务报表存在疑虑。信用评级机构通常会重新评估这些公司的信用状况，若发现重大问题，可能导致信用评级下调，进而增加融资成本和市场不确定性。

    截至2024 年7 月，43 只转债的信用评级有所调整，A+级别的债券数量最多， 评级下调后的最低级别为CCC，显示市场对这些债券的信用风险有所增加。

    转债面临哪些财务类型的信用风险？

    大股东股权质押比例高通常表明公司对外部融资的高度依赖，市场信心可能因此受损，增加信用风险。公司“造血能力”通过多个财务指标进行衡量。约59.3%的公司货币资金在0 至10 亿元间；57%的公司交易性金融资产在0 至10亿元。资产负债率主要集中在40%-60%区间，超过半数的公司资产负债率在50%以上。经营活动产生的现金流净额/净债务比率是重要指标，42%的公司比率小于等于0%。库存周转率高意味着公司能迅速将库存转化为现金流，26.07%的公司库存周转率在2%-4%区间。流动比率评估公司偿还短期债务的能力，45%的公司流动比率在1%-2%间。高转股溢价率增加了公司回购可转债的成本和财务压力。

    风险提示

    正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。

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