固定收益定期报告：8月债市投资策略

　　8月债市投资策略

    　　8 月维度，首先从短端利率来看，在央行降息和资金宽松后，短端利率同步下行，虽然短端利率还可能继续下行，但后续会存在一些约束：（1）从套息角度来看，资金利率始终制约短端的下行空间。资金利率虽然下行，但也仅跟随央行降息的幅度，考虑过去一年经验，当前1 年存单和3 年国开利率隐含R007 的平均水平在1.65%左右；（2）从套利角度来看，当前境外机构在汇率对冲后买入国内短债的性价比依然较强，但不能排除人民币汇率压力减轻后，外汇掉期点也会下降，进而压缩境外机构的套利空间，另外美债利率快速下行也会加大美债资本利得的性价比进而使得套利力量减少而参与美债单边交易。

    　　从长端利率来看，10 年国债利率接近2.1%，30 年国债利率也突破2.35%，市场投资者越来越担心央行对于长端债券的关注，30 年国债在2.3-2.35%期间止盈的需求较强。从点位上看，长端利率有两种可能性：（1）央行继续关注长端利率，30 年国债2.3%附近是一个可能的点位；（2）当前长端利率下行赔率较高，在汇率压力减轻后，如果央行对于长端利率点位的关注度下降，那么长端利率可能会继续较大幅度下行。目前看，第一种情况的概率较高一些，但毕竟长端利率赔率大，故利率在下行过程中如果并未触发央行关注，市场系统性止盈的力量不会太强。

    　　整体8 月来看，在经历大幅下行后，收益率曲线的下行空间已经压缩，但当前资金面和基本面环境继续支撑债券行情，债券头寸可以继续持有，稳健型的可以在30 年利率接近2.3%时阶段性短期提前止盈。后续需要关注地方政府专项债是否发行提速或央行再度关注长端利率，这可能会使得当前的下行节奏趋缓，整体行情再度呈现震荡状态。不过，从稍长视角来看，美国经济数据低于预期，9 月美联储降息预期较高，如果国内后续跟随出现货币政策宽松措施，债券利率则有进一步下行的空间。

    　　从投资组合上，建议两个思路：1.首先选择哑铃型组合，短端用1-2Y 信用，长端可以选择20 年品种、30 年国债期货等品种，或者长端活跃券；2.震荡行情中选择3-5Y 信用或6Y 左右等利率老券进行适度加杠杆的长期持有策略。

    　　分别来看，从10 年国开维度来看，当前活跃券切换到240210，短时间240210 的流动性还会继续上升，再叠加央行可能还会继续关注长端利率，所以240210 与240215 的表现可能差不多，但240210 流动性更好一些，可以更多考虑240210。但如果利率逐步下行过程央行关注降低，那么10 年新老券利差则可能会再度走阔，此时240215 的性价比则较好。10 年国债方面，当前240011 性价比更高一些。30 年国债方面，目前2400004有更大的下行赔率，但与2400001 的利差拉阔的幅度有限，短时间可以同时考虑2400004和2400001。另外，30 年表现较好也会带动20 年特别国债及20-30 年期间老券的表现，该位置的赔率也较高，可以考虑2400002，目前30-20Y 利差在6BP 左右，预计还有走阔空间。另外如果担心25-28 年位置流动性不佳，可以用TL2409 替代。

    　　在中长端老券持有方面，可以考虑25-28Y 左右国债（例如200004 等，220024 等），5-6Y 左右个券（例如200210，230014 及附近），7-9Y 左右个券（220210，230018 等）。

    　　当前长债活跃券短时间下行也超过10BP，市场后续会存在逐步止盈情况，以30Y 为例，在当前下行过程中还未达到央行关注点位，后续利率可能还有下行机会，但短时间下行10BP 以上后，在财政等政策发力的情况下，市场小幅止盈也是正常的，如果央行继续关注长端点位，后续预计在2.3-2.35%附近集中止盈可能概率大一些。

    　　中短端债券方面，可以考虑240203，240003，240008，240405，240305 等。另外如果从增厚角度来看，短端利率也可以重新考虑浮息债，例如DR007 的浮息债：230214，240214；1YLPR 的浮息债：230213，240213，230409。

    　　风险提示

    　　经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期。

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