7月月势晓：基建边际改善 但幅度仍温和

　　7月生产回落，需求端国内消费需求仍然偏弱，但基建或延续6月的发力趋势，带动供需缺口边际有所收敛；外需延续好于内需，低基数带动出口、进口读数预计均有回升。价格方面，供过于求格局下，国内工业品价格多数延续回落，带动PPI增速回落；而CPI在猪、菜、油价格回升拉动下，预计低位小幅回升。新增社融可能在万亿，与低需求格局相匹配；但由于去年低基数，同比实现多增。

    　　经济：供需缺口边际收敛

    　　7月工增同比约为4.9%，较6月回落0.4个百分点。7月制造业生产PMI回落0.5个百分点至50.1%，其他参考指标中，我们拟合的平安生产趋势指数、高炉开工率、水泥磨机运转率、区域电厂日耗同比均回落，均指向生产边际走弱。最终，我们根据汽车轮胎、石油沥青、高炉开工率、电厂耗电量等7个生产指标回归，预测7月工增同比为4.9%。根据t-1、t-2期GDP与t期、t-1期工业增加值和服务业生产指数同比拟合，预测24年7月的GDP同比约在4.5%。

    　　考虑到基建发力&制造业低基数拉动，投资增速或回升至4.1%。7月建筑业PMI环比下降1.1个百分点至51.2%，其中建筑业新订单PMI大幅下降4.0个百分点至40.1%。从价格指标来看，7月铁矿石、螺纹钢、线材、焦炭价格回落，仅水泥、沥青价格小幅回升，且石油沥青开工率7月有小幅回升。6月基建增速超预期回升，反映出在2季度GDP承压的背景下基建稳增长发力，预计有一定的延续性。我们假设制造业投资环比持平，地产投资环比弱于季节性，基建投资环比略好于季节性，预计7月制造业、房地产、基建累计同比分别为9.8%、-9.6%、8.8%，固投累计同比回升至4.1%。

    　　进出口增速受基数影响回升。7月PMI新出口订单指数环比抬升0.2个百分点，但港口集装箱吞吐量环比回落2.0个百分点。考虑到美国经济指标近期有所回落，假设7月出口环比持平6月、略低于7月季节性，但考虑到去年同期基数较低，预计7月出口同比增速升至9.6%；考虑到内需仍然偏弱，我们在环比季节性基础上小幅调低进口，但受低基数影响预计7月进口同比增速回升到0.6%。

    　　社零增速小幅回升至2.2%。根据广电总局数据，7月观影人次同比回落幅度收窄2.7个百分点至-35.9%；根据乘联会数据，7月乘用车厂家零售日均销量同比回落23.0%；wind数据显示国内航班架次7月同比增速回升至2.2%。观影和航班架次数据指向消费或有所回暖，但汽车销量明显回落预计拖累社零。综合来看，预计7月社零同比或小幅回升至2.2%。

    　　价格：预计CPI回升、PPI回落

    　　猪、菜、油价格拉动CPI环比和同比回升。根据农业农村部数据，7月月均猪肉批发价格环比回升1.9%，极端天气（强降雨）背景下菜篮子指数环比回升3.5%；油价方面，7月布伦特原油期货月均价环比回升1.7%。猪、菜、油价格均有小幅回升，我们对当月食品类价格环比进行回归预测当月CPI，并考虑猪肉涨价因素略调高环比季节性预测远月同比。综合两种方法，预计7月CPI环比为0.3%，同比为0.3%，8-9月CPI同比为0.2%、0.2%。

    　　工业品价格回落，7月PPI同比回落至-0.9%。7月生产资料价格指数环比回落1.1%，上文提到的螺纹钢、铁矿石等多数工业品价格均有回落。综合来看，我们对当月生产资料价格环比进行回归预测当月PPI，并根据趋势和基数效应线性外推远月预测。考虑到偏低的基数，预计7月PPI环比、同比增速分别为-0.2%、-0.9%；根据远期预测模型，8-9月同比增速分别为-1.2%和-1.5%。

    　　金融：低基数带动社融同比多增

    　　票据利率下行，但23年同期信贷基数极低，信贷或略高于23年同期。7月6M国股转贴现利率下行35BP至0.95%，显示信贷需求或仍然偏弱。6月人民币信贷21300亿元，同比少增9200亿元；而7月历来为信贷小月，考虑到票据利率下行和偏弱的7月PMI需求数据，我们预计7月人民币信贷为4000亿，略高于去年极低基数下的3500亿。

    　　信用债&政府债低基数，带动社融同比多增。7月wind口径政府债净融资额6200亿，同比多增约3000亿元。Wind口径企业债净融资额约3000亿元，在去年低基数背景下较去年同期增加约2000亿元。综合来看，考虑到去年同期信贷的低基数、多增的政府债和信用债，预计新增社融1.0万亿，同比增速为8.3%，预计7月M2同比增速为6.4%。

    　　我们根据“五因素”框架，即△超额存款准备金=△外汇占款+△央行投放-△政府存款-△法定存款准备金-△M0，测算出7月末超额存款准备金率为1.6%。

    　　风险提示：模型有一定误差；货币政策超预期收紧；通胀不及预期。

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