策略周报：海外震动下港股外资拐点仍需等待

　　核心观点

    　　上周海外波动率上升，港股震荡下行，资金面重点变化：1）外资，海外“衰退交易”和套息交易逆转拖累下主被动外资共振走弱，带动配置盘净流出规模扩大，但交易盘净流出规模收窄；2）南向，上周南向净流入规模回升，截至8.5 收盘AH 溢价突破150，当前AH 溢价或已充分计入预期扰动，港股相对A 股性价比改善对南向有支撑；结构上，红利内部分化加剧，净流入大金融和公共产业，净流出资源品；3）产业资本，上周回购热度明显降温，但仍处于2010 年以来高位，保险等行业回购额/回购市值比居前；4）情绪指标，恒指看跌看涨期权比率回升至1.23，接近4 月中旬高点（1.24）。

    　　外资动向：海外波动率上升下主被动外资共振走弱7.25-7.31，以EPFR 口径统计的配置型外资净流出规模扩大，其中ADR 净流入规模收窄、港股净流出规模扩大。配置盘，海外“衰退交易”和套息交易逆转下波动率上升，拖累港股主被动外资共振走弱，主动外资净流出规模扩大至2.68 亿美元（vs 前一周净流出2.56 亿美元），被动外资净流出规模扩大至6.92 亿美元（vs 前一周净流出1.10 亿美元）；交易盘，我们估算的交易型外资净流出规模收窄至0.88 亿美元（vs 前一周净流出39.86 亿美元），或已迈过阶段性情绪低点。类比4Q18，海外risk-off 交易时港股跟随调整、外资流出，但本轮估值在4 月中旬处有支撑、下行空间或有限。

    　　南向资金：南向净流入规模回升，AH 溢价突破150截至8.2 当周，南向资金净流入84.4 亿元，较前一周环比增加12.4 亿元。

    　　截至8.5 收盘，AH 溢价突破150，接近4 月中旬水位。我们测算，不考虑红利税减免政策影响年内合理震荡区间约142-148，其中148 点位隐含美元105+今年地产销售面积同比-20%的预期，当前AH 溢价或已充分计入预期扰动。行业维度，传媒/银行/电力及公用事业/石油石化/交通运输南向资金净流入规模居前，煤炭/通信净流出规模居前。个股维度，呈现一定的反转特征。整体来看，南向资金对红利板块出现分歧，净流入大金融和公共产业，净流出资源品，此外加速流入传媒等新经济板块。

    　　产业资本：回购热度明显降温，但仍处于2010 年以来高位上周港股回购案例数70 起，较前一周减少107 起，回落至2010 年以来65.3%分位数；回购额13.8 亿港元，较前一周减少44.9 亿港元，回落至2010年以来84.9%分位数；回购市值比回落至万分之0.26，回落至2010 年以来84.8%分位数。行业维度：1）考察回购额，保险、银行、资本货物等回购额居前，资本货物、医药、商业和专业服务等回购额环比提升；2）考察回购市值比，保险、资本货物、医疗设备等回购市值比居前。个股维度，回购额前10 的个股为友邦保险/恒生银行/太古股份公司A/百胜中国/绿源集团控股/锦欣生殖/广汽集团/太古股份公司B/普华和顺/天鸽互动。

    　　情绪跟踪：恒指看跌看涨期权比率升至接近4 月中旬高点1）估值和风险溢价：截至8.2，恒生指数PETTM 小幅回落至8.7x，风险溢价（相对美债）回升至7.67%，升至滚动5 年均值上方，PB-ROE 视角下在全球主要股指中仍具备性价比；2）空头头寸：上周恒生指数日均沽空比例小幅回落至15.6%，仍高于2021 年以来均值。其中，港股互联网沽空比例回落至0.58%；港股地产小幅回升至1.54%；3）看跌看涨期权比率：

    　　上周恒指看跌看涨期权比率回升至1.23，接近4 月中旬高点（1.24）；4）权证成交额：上周香港衍生权证成交额环比回升至57.9 亿港元，占主板总成交额比重回升至5.93%，近期底部回升。

    　　风险提示：估算模型失效；数据统计口径有误。

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