2024年8月利率债月报：利率再至低点 静候政策落地

　　2024 年7 月市场回顾

    　　资金面：逆回购招标机制和利率调整，全月净投放量增加，资金面整体宽松。

    　　一级市场：7 月政府债发行和净融资规模不及6 月，地方政府债发行节奏较慢。

    　　二级市场：7 月国债收益率经历了“上行→震荡→下行”的过程。7 月上旬，债市担忧央行卖出操作而走跌；7 月中旬，债市在基本面偏弱和长债调控预期的博弈过程中横盘震荡；7 月下旬，债市受到降息催化重拾升势，各期限收益率均下行，1Y、10Y 和30Y 国债收益率均触及年内新低。

    　　基本面展望：波折向前

    　　6 月经济数据显示，外需、制造业投资和基建投资保持韧性；消费、生产出现边际下滑；地产投资、工业通胀则延续弱势。7 月PMI 及高频数据显示，经济产需两端均有所下滑，去库存特征持续，工业通胀仍处低位，需求不足对生产形成制约。由此预计，基本面难以驱动债市反转。

    　　政策展望：稳增长仍需政策加力

    　　财政方面，财政收支上，上半年收支增速均偏弱，若经济要“保5%”增长，下半年财政支出端仍需加力，支出方向上，推动设备更新和消费品以旧换新需求的释放将是重要抓手。政府债供给上，在“加快专项债发行使用进度”的指导下，8-9 月新增专项债发行或有提速，预计8 月新增专项债5500 亿元，较7 月增加超2000亿元，但当前的流动性对冲工具较为充足，预计专项债对资金价格的冲击较有限。

    　　货币方面，信用环境上，当前货币信贷增长已由供给约束转为需求约束，但实体融资需求仍有待提振，预计社融存量及人民币贷款的同比增速将与财政支出落地进展有关，需要关注项目储备和化债压力对财政刺激效果的制约。增量政策上，7 月政治局会议明确“促进社会综合融资成本稳中有降”，预计未来货币政策仍有宽松动作，不排除四季度国内还有一次政策利率调降。此外，若新增专项债发行放量，叠加8-12 月MLF 到期量增加，年内降准落地仍有可能。

    　　机构行为：非银金融机构做多情绪较高

    　　6 月中债登和上清所合计托管债券余额环比增加1.6 万亿元左右，其中，非法人产品增持债券超万亿，其中，增持利率债超6000 亿元；券商及境外机构持债量环比增幅较高。根据CNEX 债券分歧指数，7 月非银金融机构仍有较高债市做多情绪。

    　　债市展望

    　　总结来看，利率方向上，基本面仍有待提振、货币政策稳中偏松以及资金面宽松对债市均有利好，但当前长期收益率已经触及年内新低，8 月若央行实质调控措施落地，预计长期收益率将经历快速上行阶段，幅度则取决于稳增长政策落地见效情况，在基本面尚未扭转的情况下，收益率上行空间较有限，以回归监管层面的合意水平为主。若调控措施暂未落地，利率债市场或将延续资产荒逻辑，延续偏多震荡格局。曲线形态上，随利率下行空间不断压缩，预计利率债在寻找“高性价比”期限品种过程中形成轮动，难有明显陡峭或平坦化特征。

    　　风险提示：经济环境变化超预期；政策变化超预期；止盈情绪升温。

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