思源电气(002028)：24年经营目标稳健 看好公司出海提速

　　核心观点：

    　　23 年业绩符合前期预告。公司公布23 年年报，23 年实现营收124.60亿元，同比+18.3%，新增订单165.13 亿元，同比+36.2%（海外新增订单40.01 亿元，同比+34%），基本完成年初经营目标。归母净利润15.59亿元，同比+27.8%，符合前期公告。毛利率29.5%，同比+3.2pct，净利率12.9%，同比+0.7pct。主要由海运运费和原材料价格下降等贡献。

    　　23Q4 实现收入38.79 亿元，同比+9.7%，归母净利润4.11 亿元，同比-5.5%。主要是订单交付偏慢、商誉减值、计提大量期间费用所致。

    　　24 年经营目标稳健，看好公司出海提速。24 年公司新增订单目标为206亿元，同比+25%，收入目标为150 亿元，同比+20%。考虑公司订单到收入转化周期为1 年，我们认为，23 年新增订单与24 年收入目标存在差异的可能原因：（1）海外订单交付周期存在不确定性，公司出于谨慎原则并未计入24 年目标；（2）23 年新增订单部分已于年内交付，导致24 年目标偏低。考虑24 年国内电网投资稳健增长，网外新能源新增装机或阶段性上行，变压器出口高增长延续，看好公司长期持续稳健增长。

    　　开关类毛利率大幅提升，线圈类和无功补偿类收入高增。开关类23 年收入55.82 亿元，同比+10.9%；毛利率33.4%，同比+6.7pct。线圈类收入27.47 亿元，同比+23.1%；毛利率29.7%，同比+1.0pct。无功补偿类收入18.50 亿元，同比+39.3%。智能设备类收入10.05 亿元，同比+6.6%。EPC 收入9.24 亿元，同比+23.4%。

    　　海外毛利率大幅提升。海外23 年收入21.58 亿元，同比+15.7%；毛利率38.6%，同比+13.1pct。

    　　盈利预测与投资建议：预计24-26 年归母净利润为20.65/25.33/30.96亿元，同比+32.4%/22.7%/22.3%，给予公司24 年归母净利润25.0xPE，对应合理价值66.69 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：电网投资不及预期；原材料价格波动；海外经营风险等。

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