2024年7月通胀数据点评：通胀温和回升需要更加坚实的基础

　　投资要点：

    　　7月CPI同比增速+0.5%（市场预期+0.3%），环比+0.5%；PPI同比增速-0.8%（市场预期-0.8%），环比-0.2%。7 月通胀阶段性企稳，温和式回升持续。CPI回升主因食品拖累减弱，但服务价格动能偏弱，居民整体消费意愿仍待修复。

    　　我们提示后续CPI 存在两个风险点：一是食品拖累可能重新增强，二是服务消费对价格的支撑有进一步降低的可能。PPI 环比未呈现季节性的回升态势，从拖累较多的行业来看，存在两条线索：一方面是基建投资没有明显回暖，另一方面是光伏、汽车、电信等行业的“内卷式”竞争导致的产能过剩与价格低迷。

    　　CPI：食品拖累减少，但服务贡献下降

    　　食品内部分细项来看，肉畜存栏叠加进口供应持续增加，牛羊肉延续跌势，但跌势有所放缓，随着巴西牛副产品开启涨价，以及国内肉畜生产端的逐步调整，下半年牛羊肉价格有望回升；猪肉供给端由于空值猪圈、二次育肥情况增多，后市仍可能保持上涨趋势；7 月高温暴雨等极端天气较多，导致鲜菜和蛋类价格上涨较快。

    　　交通通信内部，6 月国际油价回调带动交通工具用燃料环比+1.5%；汽车降价潮持续，但部分车企已宣布退出价格竞争，乘用车价格跌势有所缓和，环比-0.6%；交通工具使用和维修价格+0.1%；通信工具价格小幅下跌，环比-0.1%。

    　　核心CPI 内部，7 月受极端天气影响，部分热门景区人流量同比下滑，旅游价格环比涨幅不及2023 年同期，环比+9.4%，酒店餐饮价格环比+0.9%；消费节结束，日常用品价格回升，家用器具环比+0.4%；毕业租房旺季，房租环比+0.1%；医保目录调整催化药企降价，西药环比-0.2%。综合来看，尽管出行类价格上升，但整体消费意愿不及2023 年暑期，7 月核心CPI环比+0.3%，低于2023 年7 月的0.5%，同比回落至0.4%。

    　　PPI：基建投资待回暖，产能过剩须化解

    　　7 月PPI 同比-0.8%（市场预期-0.8%），环比-0.2%，处于季节性下沿，环比动能没有呈现季节性上涨的特征。从同比增速来看，非金属矿物制品业（-5.6%）、黑色金属冶炼和压延加工业（-3.7%）、电气机械和器材制造业（-2.8%）、农副食品加工业（-2.7%）、计算机通信和其他电子设备制造业（-2.6%）、汽车制造业（-2.1%）是影响PPI 下降的主要行业。这其中蕴含了以下线索：一方面，基建投资没有明显回暖，石油沥青开工率震荡向下，仍处于历史地位，水泥价格走势也偏弱；另一方面，在光伏、汽车、电信等行业“内卷式”恶性竞争的背景下，产能过剩与价格低迷状态持续。

    　　总体来看，7 月通胀数据阶段性企稳，我们提示后续存在以下风险点：

    　　一是食品价格的拖累或重新增强。猪肉价格经过一年多的上行期，上涨空间已经相当有限，在不发生大规模供给冲击（如猪瘟）的前提下，猪肉对通胀的支撑会逐渐减弱；牛羊肉价格回升形势仍不明朗；鲜菜鲜果等受气候因素影响较大，不存在持续涨价的条件。通胀温和回升需要更加坚实的基础。

    　　二是7 月核心CPI 动能偏弱，居民整体消费意愿仍待修复。尤其是在CPI季节性重塑（请见我们在4 月11 日发布的报告《CPI 季节性的重塑》）后，预计8 月的环比动能较7 月更弱。我们跟踪的RM BS 居民早偿率指数显示，7 月居民早偿率明显回落，反映居民修复资产负债表的趋势在减弱，我们认为这并非由于资产负债表修复的动机有所转变（房价仍未出现拐点），而是资产负债表修复的能力在露出疲态（表现为城镇居民消费增速与乡村产生分化）。

    　　风险提示：地产尾部压力依然存在、消费修复动能不及预期

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