食饮行业周报：茅台业绩及分红超预期 重视板块反弹窗口

　　投资要点

    　　食饮观点：茅台24H1 业绩超预期、分红兑现发展红利，在近期茅台批价向上反映节庆白酒需求韧性+Q2 业绩悲观预期反映下，板块或迎超跌反弹，同时我们对于白酒板块未来维持增长仍保持乐观，继续看好板块中长期投资机会；食品板块布局高景气子板块，寻找潜在催化标的。

    　　白酒板块：茅台24H1 业绩超预期、分红兑现发展红利，在近期茅台批价向上反映节庆白酒需求韧性+Q2 业绩悲观预期反映下，板块或迎超跌反弹，同时我们对于白酒板块未来维持增长仍保持乐观，看好具备穿越周期能力的头部酒企投资机会：①推荐稳增长、全年仍存业绩/分红超预期可能的高端酒，主推贵州茅台/五粮液/泸州老窖；②推荐区域酒中产品、市场势能向上具备业绩α 的标的，推荐山西汾酒/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/老白干酒。

    　　大众品板块：我们认为2024 年大众品仍将保持渐进式回暖，当前板块估值具备性价比，由此我们总结2024 年大众品三大投资主线：1）寻找有β 的α：即寻找高景气度的子板块，并在其中寻找内生增长动力较强的标的；2）寻找高ROE 和高股息的稳健资产：即业绩确定性高，同时业绩和估值匹配度高的龙头白马公司；3）自下向上寻找有催化的标的：即基本面稳健，同时存在潜在催化的标的；推荐：仙乐健康、盐津铺子、三只松鼠、劲仔食品、中炬高新、伊利股份、东鹏饮料；关注：卫龙美味、燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒股份、新乳业、百润股份、欢乐家、均瑶健康。

    　　8 月5 日~8 月9 日，5 个交易日沪深300 指数下跌1.56%，食品饮料板块上涨3.10%，速冻食品（+4.26%）、白酒（+3.99%）、其他酒类（+2.21%）涨幅居前，其他食品（-1.21%）、乳制品（-0.57%）跌幅居前。具体来看，白酒板块中皇台酒业（+15.79%）、山西汾酒（+9.32%）涨幅居前，口子窖（+1.41%）、水井坊（+1.34%）涨幅居后；本周大众品煌上煌（+11.39%）涨幅居前，青海春天（-11.49%）跌幅居前。

    　　【白酒板块】茅台业绩及分红超预期，关注24Q2 业绩表现板块回顾：本周白酒板块显著上涨

    　　8 月5 日~8 月9 日，5 个交易日沪深300 指数下跌1.56%，白酒板块上涨3.99%。具体来看，皇台酒业（+15.79%）、山西汾酒（+9.32%）涨幅居前，口子窖（+1.41%）、水井坊（+1.34%）涨幅居后。

    　　本周板块上涨主因：1）资金面：板块风格轮动&资金面影响，主要系超跌反弹；2）基本面：近期茅台批价表现强劲、回升显著，茅台24H1 业绩超预　　期、分红兑现发展红利，提振板块情绪；3）宏观面：中共中央政治局7 月30 日会议强调“要以提振消费为重点扩大国内需求”，提振市场信心。

    　　贵州茅台半年报点评：茅台业绩再超预期，分红兑现发展红利贵州茅台发布2024 半年报，24H1 营业总收入834.51 亿元，同比+17.56%；归母净利润416.96 亿元，同比+15.88%。24Q2 营业总收入369.66 亿元，同比+16.95%；归母净利润176.30 亿元，同比+16.10%，Q2 收入利润超预期。

    　　1935 超额完成任务助力系列酒高增、直销渠道控货下经销占比提升1）分产品：24H1 茅台酒实现收入685.67 亿元（同比+15.67%），系列酒实现收入131.47 亿元（同比+30.51%），茅台酒占比为83.91%（同比-1.56pct）。24Q2 茅台酒实现收入288.60 亿元（同比+12.92%），系列酒实现收入72.11 亿元（同比+42.52%），茅台酒占比为80.01%（同比-3.46pct）。据7 月2 日贵州茅台酱香酒营销有限公司发布的《关于暂停投放茅台1935 酒合同计划的通知》，茅台1935 超进度完成今年上半年各项任务，我们预计新汉酱亦或贡献增量，近期1935 市场工作沟通会在多地召开，坚定信心落实“一商一策”、加快推进样板市场，我们认为1935 或有望助力系列酒高增。24H1 茅台酒产量为3.91 万吨（同比-12.33%），系列酒产量为2.27 万吨（同比-5.42%），上半年生产端有所控量。

    　　2）分渠道：24H1 直销实现收入337.28 亿元（同比+7.35%），其中“i 茅台”收入102.50 亿元（同比+9.76%），批发实现收入479.86 亿元（同比+26.50%），直销占比为41.28%（同比-4.03pct）。24Q2 直销收入144.09 亿元（+5.85%），其中“i 茅台”收入49.07 亿元（+10.64%），批发收入216.62亿元（+27.40%），直销占比为39.95%（-4.52pct），我们预计直销占比下降或主因24Q2 直销渠道控货，i 茅台龙茅的Q2 投放量或有所减少。

    　　3）分地区：24H1 国内实现收入795.10 亿元（同比+ 18.12%），国外实现收入22.04 亿元（同比+ 7.92%），已占到24H1 中国国白酒出口额的76.69%，国际化持续推进。

    　　现金流表现优异、预收款蓄水池深厚

    　　1）24H1 毛利率为91.76%（同比-0.04pct），净利率为52.70%（同比-0.96pct）。24Q2 毛利率为90.68%（同比-0.12pct），净利率为50.60%（同比-0.69pct）。

    　　2）24H1 销售/管理（含研发）费用率为3.14%（同比+ 0.62pct）/ 4.71%（同比-0.79pct）。24Q2 销售/管理（含研发）费用率为4.00%（同比+ 0.74pct）/4.97%（同比-0.94pct）。

    　　3）24H1 经营性现金流366.22 亿元（同比+20.52%）。

    　　4）24H1 预收账款（合同负债和其他流动负债）112.33 亿元，环比24Q1/同比23H1+5.29%/+36.30%。

    　　当前批价企稳回升，分红回报规划超预期

    　　1）批价研判：在7 月渠道政策密集推出、飞天配额有所管控、公开发声管控预期等组合拳下，当前散茅批价企稳回升至约2440 元，复盘过去三年飞　　天批价中秋前后表现，我们预计短期飞天批价或总体保持稳定、不会出现阶段性新低。

    　　2）估值研判：茅台发布现金分红回报规划公告，2024－2026 年度，公司每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归属于上市公司股东的净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施，据此测算24 年茅台股息率约3.7%，此次分红规划出台或有望给予估值更高的确定性溢价，我们预计20 倍+或为茅台估值底部区间。

    　　水井坊更新：八号增长势能延续，新兴市场高增8 月5 日，水井坊发布投资者关系活动记录表，水井坊总经理胡庭洲在此次活动上介绍2024 年上半年业绩和经营情况。

    　　渠道库存方面：门店库存水平正常，经销商库存尤其在省代层面偏高，但保持在公司内控水平之内。

    　　产品方面： 8 号依然保持着强劲的增长势头；井台经典复刻限量回归助力井台成长；典藏继续聚焦20 个关键城市与客户及更多高质量企业展开合作。天号陈这个产品目前基数比较低，增速快，公司将在现有基础上增加投资，期待年复合增长率较快增长，公司将持续打造天号陈的品牌知名度跟美誉度。

    　　市场方面：核心八大市场引领了业绩的增长。新兴市场中内蒙古增速快，已经进入前八大市场。区域表现变得更分化，总体北方区和中南区、西南区表现更好。

    　　渠道方面：整体市场宴席的表现是比较疲软的，水井坊表现平稳。宴席的种类有些变化，婚庆宴席下降，我们今年在升学宴季提早做了计划，相信能够取得更多份额。国庆和新年季的计划也在筹划中。省代是水井坊主要的渠道分销模式，一直以来各地省代合作伙伴为公司的发展提供巨大的支持。

    　　费用方面：公司持续提高营销费用的投资效率及效果、以推动业绩可持续增长并保持稳健的净利率。公司将坚持对市场的长期承诺，以维持有竞争力的品牌形象，例如：天号陈和系列酒增加投资、臻酿八号百城万店的“加倍下注”，井台和典藏在圈层、社交媒体、公关宣传方面的投资，以及白酒学坊和美学馆的持续建设。因此，营销费用率会维持在较高水平。

    　　分红方面：水井坊在2021 年及以前分红率较高。已建成的邛崃项目一期和未来计划建设的邛崃项目二期等，都需要公司以自有资金或自筹资金来建设。因此在未来几年，公司会遵守证监会对分红的要求，同时保持与白酒行业较为一致的分红水平。

    　　金沙酒业更新：全面升级、重点突破，势必达成2024 年度各项任务目标近日，金沙酒业营销中心召开了以“全面升级、重点突破”为主题的上半年总结会。会上，金沙酒业党委书记、总经理范世凯指出，金沙酒业作为华润酒业白酒新世界探索者的“排头兵”，要深刻认识到如今的周期跟过往所有周期的不同，当前行业所面临的形势，既有挑战，也充满机遇。

    　　范世凯强调，金沙酒业必须适应时代要求，坚持守正创新，走好高质量发展之路。一要转变工作职能、转变工作方式、转变工作作风。二要强化“统一思想、统一认识、统一行动”的意识。三要聚力攻坚突破，增强高质量发展的内生动力。

    　　大会最后，范世凯与营销中心各销售大区负责人分别签署了《价格执行和市场秩序管理责任书》，并带领全体参会职工进行了庄严的中秋会战宣誓，势必达成2024 年度各项任务目标。

    　　数据更新：飞天茅台批价有所回升，茅五库存维持相对低位贵州茅台：本周飞天茅台（散）批价约2435 元，批价环比有所回升；五粮液：本周批价为935-960 元，批价总体维持稳定；泸州老窖：本周批价为870-875 元，批价环比维持稳定。

    　　投资建议：

    　　茅台24H1 业绩超预期、分红兑现发展红利，在近期茅台批价向上反映节庆白酒需求韧性+Q2 业绩悲观预期反映下，板块或迎超跌反弹，同时我们对于白酒板块未来维持增长仍保持乐观，看好具备穿越周期能力的头部酒企投资机会：①推荐稳增长、全年仍存业绩/分红超预期可能的高端酒，主推贵州茅台/五粮液/泸州老窖；②推荐区域酒中产品、市场势能向上具备业绩α 的标的，推荐山西汾酒/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/老白干酒。

    　　【大众品板块】布局高景气度子板块，关注潜在催化个股板块回顾：本周大众品板块显著回调

    　　板块涨幅方面：速冻食品（+4.26%）涨幅居前，乳制品（-0.57%）跌幅居前。

    　　个股涨跌方面：本周煌上煌（+11.39%）涨幅居前，青海春天（-11.49%）跌幅居前。

    　　盐津铺子：品类品牌拓展顺利，24Q2 业绩持续增长公司发布24H1 业绩，实现收入24.59 亿元，同比+29.84%；实现归母净利润3.19 亿元，同比+30%，实现扣非后净利润2.73 亿元，同比+17.96%。24Q2实现收入12.36 亿元，同比+23.44%；实现归母净利润1.60 亿元，同比+19.11%；实现扣非后净利润1.35 亿元，同比+1.58%。

    　　直营商超渠道持续收缩，电商、量贩等渠道快速增长1）公司直营商超渠道占比持续优化下降，24H1 实现1.08 亿元，同比-43.59%，占比已经下降至4.41%；

    　　2）经销渠道24H1 实现17.70 亿元，同比+35.07%，占比实现72%左右，经销商数量3180 家，相比年初减少135 家，主要系公司经销商策略性优化所　　致。我们预计量贩渠道占比在20%以上、定量流通占比在10%-12%左右、大流通等渠道预计在40%左右。

    　　3）电商渠道聚焦大单品战略，加大抖音等社交电商平台的投入，打造爆品矩阵，实现快速增长。24H1 实现5.80 亿元，同比+48.40%，占比提升至23.59%。

    　　蛋类零食实现高速增长，品类品牌开拓顺利

    　　分产品来看，辣卤零食、休闲烘焙、深海零售、蛋类零食、薯类零食、干果坚果、蒟蒻果冻布丁产品的24H1 销售收入增速分别为25.8%、12.6%、11.8%、150.5%、39.3%、96%、44%，其中，蛋类零食得益于鹌鹑蛋的快速爆发实现高速增长。公司持续拓展品类品牌，产品复购率和转化率较高。

    　　毛利率受结构调整略有下滑，净利率受到股份支付费用和展会品宣费用增加有所下降

    　　1）毛利率：24H1 实现32.53%，同比-2.81%；其中24Q2 为32.96%，同比-3.08pct，毛利率下降主要系渠道结构调整所致。

    　　2）费用率：24H1 公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.71pct/+0.27pct/-0.84pct/-0.13pct，其中24Q2 同比分别+2.05pct/+0.67pct/-0.28pct/-0.21pct。其中公司销售费用率提升主要系公司和管理费用率提升主要系公司24Q2 参加多场展会，及品类品牌打造过程中增加了广告宣传及B端的品牌推广；其中管理费用率提升主要系股份支付费用同比增加。

    　　3）净利率：24H1 实现13.03%，同比-0.33pct，其中24Q2 实现12.99%，同比-1.09pct。扣非后净利率来看，24H1 实现11.10%，同比-1.0pct；24Q2 为10.92%，同比-2.36pct。若还原股份支付费用后，公司扣非后净利率同比下降1 个点左右。

    　　中炬高新：Q2 阶段性承压，全年目标不变

    　　24H1 营业总收入26.18 亿元，同比-1.4%；归母净利润3.50 亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润3.39 亿元，同比+14.5%；毛利率36.6%，同比+4.7pct，净利率14.7%。

    　　单24Q2 营业总收入11.34 亿元，同比-12.0%；归母净利润1.11 亿元，扭亏为盈；实现扣非归母净利润1.03 亿元，同比-32.4%。毛利率36.2%，同比+3.7pct，净利率 10.9%。

    　　受到宏观经济和竞争影响，Q2 收入承压，经销商数量显著增加分产品来看，24H1 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其收入15.6/3.3/2.2/3.4 亿元，同比-3.7%/-0.1%/+10.1%/-14.5%。24Q2 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.1/1.5/1.1/1.3 亿元，同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%。除食用油，酱油、鸡精鸡粉及其他调味品品类均有下降，收入下降主要是受宏观经济环境、行业竞争加剧等多重因素影响。

    　　分地区来看，24H1 东部/南部/中西部/北部地区收入6.1/9.6/5.2/3.5 亿元，同比+3.1%/-4.1%/-6.4%/-10.4%。24H1 除东部地区略有增长，其他区域均出现　　业绩下滑的情况。24Q2 东部/南部/中西部/北部地区收入2.4/4.4/1.9/1.2 亿元，同比-18.7%/-11.0%/-25.0%/-31.2%。

    　　分渠道来看，24H1 分销/直销收入23.7/0.7 亿元，同比-4.6%/+25.3%。24Q2分销/直销收入9.7/0.3 亿元，同比-19.7%/+23.3%。

    　　从经销商数量来看，24H1 东部/南部/中西部/北部地区经销商期末数量分别为406/345/675/859 个，经销商累计总数2285 个，24H1 净变化+8/+18/+94/+81 个，合计净增201 个。截止上半年，地级市开发率为95%，区县开发率达70%。

    　　得益于原材料成本、生产费用、物流成本下降，24Q2 美味鲜毛利率改善明显；渠道改造致使费用投放加大，销售费用率显著提升下24Q2 美味鲜净利率承压

    　　24H1 美味鲜收入25.56 亿，同减0.6%，净利润3.91 亿，同增15.3%，归母净利润3.51 亿，同增11.1%。毛利率37.1%，同增5.2pct，净利率15.3%，同增2.1pct。四项费用率21.1%，同增3.6pct，主因销售费用率11.0%，同增2.5pct。

    　　24Q2 美味鲜收入10.95 亿，同减12.1%，净利润1.25 亿，同减29.0%，归母净利润1.07 亿，同减34.4%。毛利率36.9%，同增4.2pct，净利率11.4%，同减2.7pct。

    　　安琪酵母：24Q2 主业收入增速如期改善，贸易糖加速出表24H1 公司实现营业收入71.75 亿元（同比+6.9%）；实现归母净利润6.9 亿元（同比+3.2%）。

    　　单24Q2 公司实现营业收入36.9 亿元(同比+11.3%)；实现归母净利润3.7 亿元(同比+17.3%)。

    　　汤臣倍健2024 年上半年业绩

    　　24H1 公司实现营业收入46.1 亿元（同比-17.6%）；实现归母净利润8.9 亿元（同比-42.3%）。

    　　单24Q2 公司实现营业收入19.7 亿元(同比-20.9%)；实现归母净利润1.6 亿元(同比-68.1%)。

    　　投资建议：

    　　我们认为2024 年大众品仍将保持渐进式回暖，当前板块估值具备性价比，由此我们总结2024 年大众品三大投资主线：

    　　1）寻找有β 的α：即寻找高景气度的子板块，并在其中寻找内生增长动力较强的标的；

    　　2）寻找高ROE 和高股息的稳健资产：即业绩确定性高，同时业绩和估值匹配度高的龙头白马公司；

    　　3）自下向上寻找有催化的标的：即基本面稳健，同时存在潜在催化的标的；

    　　推荐：仙乐健康、盐津铺子、三只松鼠、劲仔食品、中炬高新、伊利股份、东鹏饮料；

    　　关注：卫龙美味、燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒股份、新乳业、百润股份、欢乐家、均瑶健康。

    　　风险提示：白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

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