大宗贵金属周报：黄金股估值有望修复 铜铝筑底企稳

　　行情综述&投资建议

    　　本周（8.5-8.9）内A 股下跌，沪深300 指数收跌1.56%，有色金属跌幅2.85%。个股层面，深圳新星、宜安科技、中洲特材涨幅领先；华钰矿业、赤峰黄金、盛达资源跌幅靠前。

    　　铜：本周LME 铜价格-2.82%至8831 美元/吨，沪铜价格-2.75%至7.17 万元/吨。全球铜累库3.72 万吨至74.29 万吨，其中LME+COMEX 累库5.6 万吨至31.69 万吨，国内社库+保税区去库1.88 万吨至42.6 万吨。周初在日元套利交易平仓引发的流动性冲击及恐慌情绪之下风险资产下跌，铜价承压下挫，基本面支撑之下铜价底部企稳。供应端，7 月铜矿进口216.5 万吨，环比降6.32%，部分因TC 偏低导致冶炼厂转向采购废铜阳极板，本周进口铜精矿零单TC 为6.12美元/吨，环比降0.43 美元/吨。据SMM，7 月国内铜产量102.82 万吨，环比增2.31%，同比增11.05%，主因检修复产超预期及投产加快；8 月检修及复产相对较少，而原料问题更加突出，一方面是铜矿TC 低位，另一方面是新政之下再生铜和阳极板供应进一步收紧，目前已有冶炼厂因原料不足减产。消费端，据SMM，本周精铜杆开工率74.89%，环比降3.08%，主因下游观望情绪浓厚，但精废价差收窄带来精铜杆订单增量。本周线缆开工率92.29%，环比增0.79%，电网、光伏、风电订单逐步回升，线缆仍是下游亮点。随着供应矛盾再度显现、终端需求逐渐修复、政策支持消费力度，铜价有望逐渐筑底回升。在下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱的背景下，预计Q4 铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需要考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，8-9 月冶炼端原料短缺及废铜隐忧或将发酵，Q4 价格有望引来新一轮上涨。建议关注铜矿产量持续增长的紫金矿业等标的。

    　　铝：本周LME 铝价格+1.41%至2295 美元/吨，沪铝价格-0.49%至1.91 万元/吨。全球铝去库2.11 万吨至196.49 万吨，其中LME 去库1.82 万吨至90.75 万吨，国内铝锭+铝棒去库0.29 万吨至105.74 万吨。供应端，据SMM，7 月国内铝产量368 万吨，同比增3.2%，8 月供应持稳，仅四川小部分复产，Q4 仅四川及贵州等共20 万吨待复产，产能稳中小增。消费端，本周铝加工开工率62.1%，环比增0.1%，主因消费淡季延续致订单不足，仅线缆受特高压项目需求带动、汽车型材订单略增，锭+棒去库力度仍较弱。供应增量有限而需求边际持稳，铝价有望企稳。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25 年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业等标的。

    　　金：本周COMEX 黄金价格-0.62%至2470.6 美元/盎司，美债10 年期TIPS 上涨8 个基点至1.84%。SPDR 黄金持仓减少1.44 吨至846.91 吨。周初，日元套利交易平仓引发日韩股市熔断，多国股市暴跌，流动性冲击导致金价下跌，后续金价随市场情绪缓和企稳回升。虽美国制造业PMI 走弱，但服务业PMI 仍较强，上周初请失业金人数低于预期，缓和对美衰退的担忧；日央行会议纪要显示日本货币政策框架将持续宽松，套息交易逆转的压力缓和。目前市场对9 月降息50bp 的激进预期有所修正，但完全预期9 月降息，加之地缘政治波动不断，金价有望继续修复。我们认为在今年不出现加息预期的情形下，金价深度回调的概率较小，在此前深度报告的6 因素模型测算中，金价拟合因素排除美联储资产负债表结构变化以及欧央行降息等因素，预计今年金价合理中枢位于2300-2400 美元/盎司，而后续的欧央行降息以及美联储资产负债表结构变化或将导致金价冲破这一区间继续上涨。本轮金价上涨过程中黄金股相对金价存在明显滞胀，主因市场担心金价持续性和黄金股业绩兑现情况，我们认为今年黄金企业成本增幅较小，且金价深度回调概率较小，股价具备向金价修复的基础，建议关注山东黄金、中金黄金、山金国际等标的。

    　　风险提示

    　　项目建设进度不及预期；需求不 及预期；金属价格波动。

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