华明装备(002270)：业绩符合预期 特高压+海外市场拓展成长

　　核心观点：

    　　事件：公司发布24 年中报，24H1 公司实现营收11.2 亿元，同比+23.2%，归母净利3.1 亿元，同比+9.6%，扣非归母净利2.9 亿元，同比+14.9%。

    　　毛利率47.8%，同比-6.6pct，主要系低毛利率EPC 收入占比提升，24H1期间费用1.7 亿元，同比-4.8%，费用管控能力优异，净利率28.4%，同比-3.6pct。24Q2 实现营收6.7 亿元，同比+34.7%，环比+48.4%，归母净利1.9 亿元，同比+11.1%，环比+47.8%。24H1 现金分红2.4 亿元，分红率76.9%，公司近年来保持高比例分红，彰显公司发展信心。

    　　电网升级带动分接开关需求高景气，海外业务增长稳健。分产品看，24H1 公司电力设备/电力工程/数控设备三大板块分别实现营收8.3/1.8/0.8 亿元，同比+8.2%/+531.6%/-5.2%，网外需求下滑导致分接开关增速放缓，电力工程受确认时点影响同比大幅提升。毛利率59.6%/7.8%/14.4%，同比+0.4pct/-2.1pct/-6.4 pct，分接开关毛利率在需求放缓+大宗价格上涨的情况下保持稳定，体现优异盈利能力。

    　　特高压/超高压国产替代+积极拓展海外市场增长可期。公司多领域布局保障成长稳定性，根据公司23 年年报，①推进国产特高压与超高压分接开关进口替代。根据公司自愿披露公告，首批7 台特高压订单已于上半年交付，后续随特高压项目建设+分接开关国产化进程加快，公司有望持续受益。②积极拓展海外市场。公司在东南亚设立子公司拓展销售渠道，在美国寻求产能布局。根据公司24 年半年报，24H1 海外市场直接/间接出口1.3/0.8 亿元，后续随海外市场逐步拓展有望迎来新增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司24-26 年EPS 为0.69/0.82/0.96 元/股。选取中国西电、许继电气、思源电气、金盘科技为可比公司，给予24 年30xPE，对应合理价值20.83 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。电网投资不及预期；特高压项目进度及关键设备国产替代进程不及预期；海外市场推广进程不及预期。

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