债券日报：7月金融数据解读：挤水分&票据短贷跷跷板

　　2024 年7 月新增人民币贷款2600 亿元，同比少增859 亿元，信贷余额增速下滑至8.7%；新增社会融资规模7708 亿，同比多增2342 亿元，社融存量增速由8.1%小幅回升至8.2%；M2 同比由6.2%回升至6.3%，M1 增速由-5.0%下行至-6.6%。整体来看，季初居民和企业部门融资需求相对偏弱，票据补位明显发力；社融方面，政府债券供给仍有一定支持，企业债券、表外票据同比多增带动社融增速小幅上行。存款方面，M1 增速延续下行，M2-M1 剪刀差维持高位，显示活期存款或仍有一定外流压力。

    　　一、贷款：实体融资需求偏弱，票据发力或替代部分企业短贷（1）7 月居民新增短贷延续偏低于季节性水平，中长期贷款略高于去年同期。

    　　7 月居民中长期信贷新增100 亿元，在去年极低基数的基础上，实现同比多增772 亿元。7 月30 大中城市商品房成交面积的降幅小幅收窄，同比增速为-16.87%（上月为-19.88%），居民中长期贷款整体表现偏弱，依旧处于季节性偏低位置，但继2024 年1 月后，再度同比实现小幅多增。

    　　（2）企业中长期贷款继续少增，增速延续小幅滑落。在去年企业中长期贷款表现略弱的基础上，7 月企业中长期贷款新增1300 亿元，同比少增1412 亿元，明显低于2019 年以来的季节性水平。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由13.8%下滑至13.6%。此外，票据和企业短贷或有一定替代效应，表内票据放量，企业短贷表现明显偏弱。

    　　二、社融：政府债券仍是重要支撑

    　　（1）7 月政府债券对社融仍有一定支撑。7 月政府债券新增6911 亿元，同比多增2802 亿元，社融当月同比多增2342 亿元，仍是社融多增的最重要支撑项。往后看，8 月政府债券净融资规模接近1.7 万亿，规模明显提升。

    　　（2）企业债券发行接近季节性，表外票据延续负增。7 月企业债券发行接近季节性，当月增加2028 亿元，同比多增738 亿元，基本处于2019 至2023 年的季节性水平附近。此外，7 月未贴现票据减少1075 亿元，同比多增888 亿，表外票据加速向表内转化，规模延续负增。

    　　三、存款：高息揽储整改的监管影响或有缓和（1）M1：金融数据“挤水分”叠加存款挂牌利率下调后，理财、货基替代效应加大，活期存款外流压力较6 月有所增加。7 月M1 增速由-5%下行至-6.6%，其中活期存款拉动率由-6.76%进一步下行至-8.46%。从环比新增来看，M1 当月减少28311 亿，较2019 年至2023 年季节性均值少增13149 亿；4 至6 月M1 环比较季节性均值分别少增1.77 万亿、2.13 万亿、9594 亿元。

    　　（2）M2：居民、非银存款多增，带动M2 同比增速小幅回升。分部门来看，7 月居民存款减少3300 亿元，非银存款增加7500 亿元，分别同比多增4793亿元、3370 亿元，带动M2 同比增速由6.2%小幅回升至6.3%。

    　　总结来看，7 月金融数据“挤水分”延续，企业短贷、活期存款（M1-M0）等指标明显偏弱，或较难完全归因为“高息揽储”监管整改影响进一步放大，亦有其他外生因素的影响。一是，企业短贷新增弱于往年同期，除企业短贷配置高息存款的套利资金提前还款外，或部分在于票据利率大幅下行所带来替代效应；二是，活期存款同比降幅的走扩，非银存款略高于往年同期，一定程度上或是存款挂牌利率下调之后，出于比价优势，资金配置向非银层面转移导致的。

    　　此外，关注银行负债缺口压力时我们提示重点关注M2 指标的变化，存单余额增速与M2 增速变化“此消彼长”。存单作为主动型负债，可作为存款等其他负债缺位时的替补，M2 增速或见底回升的趋势之下，预计存单供给所形成的冲击或相对可控。

    　　风险提示：信贷投放持续性不及预期。

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