安琪酵母(600298)：1Q24业绩略低于市场预期 建议关注竞争态势

1Q24 业绩略低市场预期。

    1Q24 公司实现营业收入34.83 亿元，同比+2.5%；归母净利润3.19 亿元，同比-9.5%；扣非归母净利润2.95 亿元，同比-10.8%。我们预计由于3 月需求偏弱且竞争加剧，1Q24 业绩不及市场预期。

    发展趋势

    国内业务疲软，白糖贸易业务剥离加快，导致1Q24 收入增速放缓。1）区域：1Q24 国内/国外收入分别同比-4.5%/+16.7%。我们预计1Q24 国内烘焙业务需求疲软，国内YE、动物营养等相对较好。2）业务：1Q24 酵母及深加工产品同比+5.4%，我们预计吨价存在一定压力，国内成本下降后，或存在一定价格促销政策影响；我们预计海外市场中中东、非洲、亚太市场表现较好，当地吨价表现或弱于平均。1Q24 制糖业务同比-17.6%，其他业务收入（包括贸易、OEM、食品原料等）同比增长14.3%。

    产品结构偏弱，成本下降优势尚未兑现，导致利润端承压。1Q24 扣非归母净利率为8.5%，环比+1.0ppt，同比-1.3ppt。1Q24 毛利率环比+1.6ppt，同比-0.7ppt，我们预计同比下降主因1Q23 高毛利的小包装酵母热销基数较高，且公司1Q24 促销力度适当加大以消化产能，环比提升主因低毛利的白糖业务下滑、成本下降，我们预计成本下降将从2Q24 开始进一步体现。

    此外，1Q24 公司期间费用率为13.2%，环比+0.6ppt，同比+0.5ppt，基本平稳，其中管理费用率略增。

    2024 年砥砺前行。公司公告中规划2024 年收入增长15.4%，我们预计国内酵母主业/海外收入增长约10%、20%，并且主业相关的贸易类业务规模将扩容。我们预计公司有望通过渠道下沉+终端拓展+加强应用技术服务等拉动增长恢复。我们预计2024 年成本端压力有望回落（包括糖蜜、包材、能源等），但由于国内外市场目前竞争有所加剧，吨价及费率走势仍需视竞争情况而定。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测不变。当前股价对应19.0/15.8 倍2024/25 年P/E。维持跑赢行业评级，我们维持目标价35.7 元/股不变，对应约22.6/18.8 倍2024/25 年P/E，较当前股价有约18.8%的上行空间。

    风险

    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险。

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