燕京啤酒(000729)：吨价增长亮眼 业绩高质量兑现

　　核心观点：

    　　事件：公司发布2024 年中报。24H1 公司营收同比+5.5%至80.5 亿元，归母/扣非归母同比+47.5%/69.1%至7.6/7.4 亿元，非经常项扰动主要系去年土地收储收益抬升基数，扣非更能反映实际经营情况。

    　　啤酒量价齐升，非啤酒业务增长迅猛。24H1 啤酒/非啤酒业务营收分别同比+4.6%/16.8%至73.9/6.6 亿元，非啤酒业务高增反映出改革带动内部积极性显著提升、多业务齐头并进，啤酒业务中高档/普通产品营收同比+10.6%/-6.4% 至50.6/23.2 亿元， 啤酒业务销量/吨价+0.6%/+4.0%，带动啤酒业务毛利率同比+2.9pct 至44.7%。

    　　成本红利兑现，毛利率明显提升。24H1 公司啤酒业务吨成本同比-1.1%，带动啤酒业务/整体毛利率同比+2.9/1.8pct 至44.7%/43.4%，24Q2 单季度整体毛利率同比+2.7pct 至48.3%,整体业务毛利率主要受非啤酒业务拖累，啤酒业务成本红利兑现带动毛利率持续上行。

    　　费用率下行，经营效率提升。24H1/24Q2 销售费用率同比+0.1/+0.6pct至10.9%/10.0% ， 24H1/24Q2 管理费用率同比-1.0/-1.6pct 至11.4%/11.1%，管理费用率亦分别-0.8/-1.4pct，费用率持续下行，24Q2单季度归母/扣非归母净利率同比+3.7/5.0pct 至14.7%/14.3%。

    　　非漓泉部分降本增效成果显著。24H1 漓泉啤酒营收/净利润同比-1.8%/+2.5%，带动净利率同比+0.7pct 至15.9%，以燕京啤酒合并报表减去漓泉啤酒，非漓泉部分24H1 营收/净利润同比+8.2%/85.8%，非漓泉部分净利率同比+3.8pct 至9.2%，降本增效成果明显。

    　　盈利预测与投资建议。24-26 年预计实现归母净利润10.5/14.6/18.0 亿元，同比+63.3%/38.7%/23.3%，当前股价对应PE 为26/19/15 倍，维持此前合理价值11.21 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。产品结构升级低预期，降本增效低预期，行业竞争加剧等。

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