固定收益专题报告：8月债市回调会持续吗？

　　2018 年以来，利率整体处于下行趋势，除2020 年受疫情影响，其余年份8 月多出现全年或局部利率低点，之后债市回调35-75 个交易日不等，回调幅度达到18BP-34BP。今年以来，利率总体下行较快， 8 月2 日降至今年来最低值2.13%，此后开始反弹。对比过去5 年债市回调的主要影响因素，我们认为今年8 月利空因素积累，主要是总量和金融监管政策预期增强，在多空因素交替影响下，长债或持续震荡，待后续临近降准降息等宽货币政策窗口期时，利率下行空间或将再次打开，9 月将是关键时间节点。

    　　【报告亮点】

    　　本报告从近年来债券市场走势的相似性出发，总结8 月及后续债市走势的主要影响因素，通过对比今年与历史市场条件的异同，来判断今年8 月及后续债市可能方向。

    　　【主要逻辑】

    　　主要逻辑一：2018 年以来8 月多出现利率低点1、 除了2020 年受疫情影响，2019 年、2022 年、2023 年8 月出现全年利率低点，2018 年8 月为1 月-10 月第二低点，2021 年8 月出现全年第四低值，此后债市均出现回调。

    　　2、 2018 年共回调35 个交易日，10 年期国债回调24BP；2019 年共回调53 个交易日，10 年期国债回调31BP；2021 年共回调49 个交易日，10 年期国债回调24BP；2022 年共回调75 个交易日，10 年期国债回调34BP；2023年共回调40 个交易日，10 年期国债回调18BP。

    　　主要逻辑二：为何8 月往往出现利率拐点

    　　1、 2018 年8 月：“宽信用”政策发力、价格回暖抬升通胀预期、政府债供给冲击等因素带动利率上行。

    　　2、 2019 年8 月：政策端加强逆周期调节、猪肉价格带动CPI 同比突破4%、货币政策宽松预期降温等是影响债市回调的主要因素。

    　　3、 2021 年8 月：市场对货币宽松预期出现反复、PPI 持续上行等带动利率上行。

    　　4、 2022 年8 月：地产“三支箭”、防疫政策优化、理财赎回潮、对多层嵌套投资资金空转等问题的监管加强、美元加息导致汇率承压等因素驱动债市回调。

    　　5、 2023 年8 月：地产和财政政策落地、政府债供给冲击、监管打击资金套利和空转、美债利率走高人民币汇率承压等是债市回调的主要影响因素。

    　　主要逻辑三：今年8 月债市环境与历史情形的异同1、 相似的利空因素：7 月党的二十届三中全会、政治局会议定调下半年经济工作，政策预期加强；政府债供给放量；监管风险仍大。

    　　2、 利多条件仍多：在当前广谱利率下行、有效需求不足、信贷不追求规模效应的背景下，“资产荒”大概率继续演绎；7 月首次降息，后续仍有货币政策空间；汇率升值后，海外掣肘进一步缓解。

    　　风险提示：经济复苏不及预期，政策发生重大变化；监管强度超预期；人民币汇率波动增加。

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