策略周报：缩量后的市场方向

　　核心观点

    　　近期市场缺乏新的关键变量，资金交投意愿较弱，成交额回落。复盘2000年以来历次低成交额区间，从短期视角来看，股价的修复通常滞后于成交量，小盘股的修复时点及反弹幅度稍领先于大盘；长期视角来看，彻底走出低成交额区间的关键在于市场主要矛盾的解决，国内基本面偏弱及海外风险构成本轮A 股上行制约的合集，投资者或期待观察到强于2004-2005、2014-2015、2018-2019 年的市场关键矛盾缓解的信号，观察时点或集中在Q3。配置上，估值隐含ROE 过低、市场对其穿越周期能力存在预期差的非金融A50 或仍是底仓首选，继续关注供需双向改善行业（如造船链等）。

    　　短期视角：价的修复滞后于量，边际资金或决定市场的短期方向本周A 股日均成交额回落，资金观望情绪渐浓，近期市场主要买盘（宽基ETF）净流入额相比7 月有所回落，融资/外资等资金净流出规模也有所收窄，资金交易意愿较低。复盘2000 年以来低成交额区间：①均值层面衡量，股价的修复通常滞后于量的修复，且小盘股的修复时点及幅度稍领先于大盘，但历次市场走势较为分化，以交易型外资/融资为主的短线资金或决定市场短期方向；②历次低成交额区间与量能修复期间行业涨跌幅呈现负相关，或表明缩量区间内调整幅度较深的行业或有望率先反弹，8 月初至今，国防军工/交运/电子/公用事业等行业股价及成交额回调幅度相对较深。

    　　长期视角：市场期待经济复苏强信号破局低成交额，观察时点或在Q3低成交额区间集中在2004-2005、2011-2014、2018-2019 年，走出低成交额的关键在于主要矛盾的缓解：①04-05 年，A 股制度问题显露，股改成为市场走向转折事件；②11-14 年，经济内生动力与政策刺激力度均偏弱，市场担忧经济复苏强度，直至14 年7 月，稳增长加码成为走出低成交额破局点；②18-19 年间，以贸易摩擦/美股回调为主的海外风险为市场情绪偏差的主因，后续随着地缘政治风险缓解，市场放量上行。本轮市场制约以国内基本面预期偏弱为主，海外风险为辅，且对经济修复的验证需求或强于前两轮，关键观察时点或在Q3（财政传导时间9M→国内信用派生回暖）。

    　　24H1 业绩：出口业绩分化，大众消费基本面走弱截至8.18，A 股共有646 家企业公布中报，业绩披露的高峰期或集中在8月下旬。从市值占比角度来看，已披露的企业或主要集中在通信/食品饮料/农林牧渔行业中，结合中观景气来看，24H1 A 股业绩仍呈现出“供给逻辑强于需求逻辑，外需驱动强于内需驱动但出现分化”的特征。具体来看：①出口品种中，海外消费品补库出现见顶迹象，纺服/家电/家居出口出现边际减速现象，而海外制造品补库的需求仍存，航运/船舶/通用设备等细分行业韧性仍较强；②电子/新基建/农业亦有结构性亮点（消电/电网设备/轨交设备/数据中心/养殖）；③消费端，以大众消费为主的细分行业基本面环比走弱。

    　　配置建议：以A50 非金融为底仓，关注供给收缩的方向本周市场表现震荡，日均成交额回落至5200 亿元，市场缺乏新的关键变量，资金交投情绪较弱，向后看资金面上外资短期难以回流，基本面上国内期待货币政策打开空间，积极信号显现但仍需等待，建议控制仓位，配置上，仍建议延续前期的配置思路：1）虽短期中小盘超额收益环境打开，但在供需两端压力下，持续超额收益能力或较为有限，凭借自身能力保持ROE 中枢平稳，市场却沿ROE 下行定价的资产—A50 非金融资产或仍为中期配置的底仓选择；3）进入中报业绩的披露期，可关注业绩相对超预期且具备一定持续性的方向，如供给收缩改善的造船链等。

    　　风险提示：海外大选不确定性，国内地产销售及中报业绩不符预期。

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