宏观专题报告：需求收缩的五大群体都有哪些？

　　今年以来，国内有效需求不足是经济运行中的一个突出问题。我们研究发现，外资企业投资、中小企业新建项目投资、房地产投资、社会集团消费以及城镇居民消费等群体行为，呈现出较为明显的需求收缩特征。

    　　外资企业投资收缩：2024 年以来，外资企业的固定资产投资大幅负增长，1-7 月累计下降15.2%，是拖累固定资产投资的重要因素。此前，外资企业投资最大降幅发生在奥密克戎病毒笼罩下的2022 年，但今年以来降幅已超过2022 年。

    　　新建项目投资低迷：2024 年以来，固定资产投资中，扩建项目投资高增，新建项目投资较为低迷，1-7 月扩建项目投资累计增长39.3%，新建项目投资累计下降1.2%。这表明当前投资增长主要依赖存量项目扩建，而缺少新建项目。

    　　房地产投资延续负增长：2024 年以来，房地产投资延续负增长，截至7月，房地产投资在全部投资中比重降至21.2%，较历史高点（30.9%）累计下降9.8 个百分点。连带影响下，第二产业投资比重持续上升，第三产业投资比重持续下降。

    　　社会集团消费萎缩：全部消费可以分解为居民消费和社会集团消费，其中居民消费约占六成，社会集团消费（即政府机关、部队、企事业单位、村集体等各类机构消费）约占四成。2024 年以来，社会集团消费已连续2 个季度负增长。

    　　城镇居民消费谨慎：一线城市社零负增长可能是全国的一个缩影，2024 年以来，全国范围内城镇消费增长明显落后于乡村消费。一个重要原因是，城镇居民受降薪裁员等因素影响更大，收入增长落后于农村居民。

    　　政策和投资含义：政策方面，我们认为进一步扩大内需或仍有必要。但政策落地节奏仍难把握，不宜对快速落地期待过高。投资方面，建议在需求扩张的领域中寻找结构性机会。

    　　风险因素：需求收缩影响蔓延，政策落地不及预期等。

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