微电生理(688351)：上半年业绩符合预期 公司维持全年压力导管手术量目标

　　1H24 和2Q24 符合我们预期

    　　公司公布1H24 业绩：收入1.98 亿元，同比+40%；归母净利润/扣非归母净利润分别为1,701/922 万元，1H23 分别为216/-1,236 万元。单看2 季度，收入1.09 亿元，同比+21%；归母净利润/扣非归母净利润分别为1,284/227 万元，同比+12%/-23%。上半年和2 季度业绩符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　2 季度手术量环比波动，公司维持压力导管全年4,000 台手术目标。根据公告和业绩会披露，公司上半年三维手术量近1 万台，其中1 季度超过5,000台，2 季度受到假期、联盟集采执行节奏等因素影响环比有所波动，但公司对后续季度趋势较为乐观。新品方面，压力导管、冷冻消融等新品收入上半年同比+475%。压力导管上市以来累计完成近3,000 台手术，其中1H24完成近2,000 台。管理层维持压力导管2024 全年4,000 台手术的指引。冷冻消融产品已完成近30 个省份挂网。1H24 毛利率59%，同比-8.5 ppt。公司表示毛利率下降原因主要是集采标内产品降价，以及新品推广早期规模效应不足。我们预计随着压力导管等高附加值新品不断放量，未来毛利率或将呈现回升趋势。

    　　国际化不断推进。根据公司业绩会介绍，1H24 国际收入同比+36%，收入占比达20%以上；单看2 季度国际收入同比+80%。公司预计2024 全年压力导管（2023 年8 月获得CE 认证）海外手术量或可达1,000 台。公司表示上半年美国地区收入增速最快，而收入占比较大的区域包括欧盟、中东、俄罗斯等。我们预计未来随着压力导管等全套三维电生理手术耗材不断放量，公司海外收入有望持续维持较高增长水平。

    　　期待在研管线步入收获期。截至1H24，根据公告，第四代三维电生理标测系统、冷冻消融球囊导管（多路测温）已获批RDN 处于临床试验阶段，公司预计2026 年获批；压力脉冲消融导管处于临床试验阶段，公司预计2025 年获批上市；磁导航消融导管（用于磁导航机器人消融手术）处于注册申请阶段，公司预计2024 年获批上市。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2024/25 年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级和基于DCF 模型（WACC 9.8%，永续增长率0.6%）的目标价31 元不变，相较于当前股价有45.5%上行空间。

    　　风险

    　　集采续约降价影响，研发失败，国际化不及预期，竞争格局恶化。

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