国债期货周度跟踪：信用弱-利率强之下的国债期货策略：多头替代优于套保对冲

　　本报告导读：

    　　复盘来看，“信用弱、利率强”的背离行情中多头对冲策略效果往往优于空头套保策略，而影响信用债偏弱的因素在月内或持续，出于降低回撤、稳定收益的考虑，可以适当持有国债期货多头补充收益。

    　　投资要点：

    　　过去一周（2024/8/10-2024/8/23），信用债与利率债走势背离。过去一周，10 年期国债收益率下行4.3bp，而10 年期AAA 中票利率则上行7.6bp，信用债与利率债走势呈背离状态，其背后主要是两方面原因所致：①监管预期压制下，利率债流动性减弱，而信用债成交量缩小加倍，在利率债回调压力下，形成“回调-流动性收缩-基金净值下行-负债端压力增加”的小型负反馈；②央行监管开始指向广义基金，非银资金边际收紧，对于信用债交投形成进一步压制。

    　　“信用弱、利率强”的背离行情中多头替策略效果优于空头套保策略。在信用弱、利率强的背离行情中，若对信用债采取国债期货空头套保策略将难以实现对冲效果，反而由于对情绪较强的利率债持有空头而造成额外损失；而考虑到信用与利率的背离往往会持续一段时间，且在背离结束后也会进行一段时间的修复，在此背景下，采取多头对冲策略反而可以产生更稳定的效果，①背离期间可以获取国债期货多头收益与信用债票息收益；②背离过后若信用债向利率债修复，则可进一步产生额外收益；③即使背离过后利率债向信用债修复，由于背离期间利润垫的存在也不会出现过高损失。

    　　往后看，信用与利率的背离月内或仍将持续，短期内可适当持有国债期货多头补充收益。考虑到当前央行态度尚未发生明确转向，监管对广义基金资金的调控仍在继续，而监管预期下债市成交量的修复需要时间，影响信用债偏弱的因素在月内或持续，在此背景下，信用债与利率债的背离在短期内或仍将持续，出于降低回撤、稳定收益的考虑，可以考虑利用国债期货多头对于信用债进行适当对冲。

    　　此外，回顾2020 年以来“信用弱、利率强”的背离行情可以看到，信用利率背离持续时间往往不超过一旬，因此，若后续利率债走强态势持续，将引导信用债情绪企稳回暖。2020 年以来共计出现“信用弱、利率强”的背离行情3 次，分别为2021 年8 月末（5 个交易日）、2022 年7 月中旬（9 个交易日），2022 年12 月中上旬（7 个交易日），可以看到信用与利率的背离状态往往不具备持续性，因此，若后续利率债偏强态势持续，将引导信用债将向利率债靠拢，重回下行通道。

    　　风险提示：超长国债期货非理性因素波动；货币政策超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量

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