货币政策框架转型(二)：近期央行操作背后的逻辑

　　本文我们对央行近期相关操作和背后逻辑进行梳理分析，从而更好的理解货币政策框架转型带来的变化。

    　　一、强化OMO 利率作为政策利率的重要性

    　　央行在二季度货政报告专栏2 详述了利率调控机制的新变化，强化短端政策利率定位，相应淡化MLF 的政策利率功能。近期相关举措包括7 月22 日先降7天OMO 利率、同日LPR 报价下调，随后7 月25 日非常规新增一次MLF 操作并跟随降息，时点存在先后。为了更好的维护OMO 利率作为主要政策利率的地位，公开市场操作模式由利率招标改为数量招标。

    　　二、引导社会综合融资成本稳中有降，助力稳增长第二十届中央委员会第三次全体会议通稿表示要坚定不移实现全年经济社会发展目标，再叠加美联储降息预期升温下外围压力边际缓释，央行在多重目标约束下倾斜于稳增长，加强逆周期调节，货币政策基调稳健偏松。近期相关举措包括7 月22 日后央行开启一轮全面降息；7 月24 日大行存款利率下调。

    　　三、维持流动性平稳，降低货币市场利率波动性当前央行对流动性的态度是维持资金利率在合理水平上平稳运行。近期相关举措包括7 月8 日央行公告，未来将看情况在下午16:00-16:20 开展临时正、逆回购。虽然8 月中旬资金面边际收敛，但主要缘于税期、政府债供给、MLF 到期等短期因素扰动，这属于短期的摩擦错位，而并非央行主动引导资金利率回升。后续依然存在降准的可能性，如果降准落地，则资金面会更为平稳。

    　　四、关注内外均衡，维持汇率稳定

    　　货币政策以币值稳定为主要目标之一。这要求对内是物价稳定，对外则是保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，坚决防范汇率超调风险，防止形成单边一致性预期并自我强化。7 月降息后，资金价格仍更多时候在OMO 利率上方，在联储降息还未落地的情况下，我国货币市场利率还需要维持在一定水平。

    　　五、央行关注债市一致做多预期下可能存在的利率风险从4 月以来，央行关注长期国债收益率过低隐含的利率风险。7 月以来，央行逐步加大行动力度。包括7 月1 日公告决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，7 月5 日披露已以信用方式借入数千亿国债等。中国银行间市场交易商协会网站8 月8 日消息，对江苏四家农商行开展自律调查。这在短期带动长端利率出现不同幅度上行。虽然央行对长债利率风险关注度提升，但我们认为这并不意味着货币政策立场收紧，货币政策支持性的立场并不改变。

    　　风险提示：宏观经济形势不确定性，货币政策不确定性，结论可能存在偏差

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