马应龙(600993)：治痔产品及大健康表现较好 医药商业修复增长

　　事件：公司发布2024 年半年度报告，24H1 公司实现营收19.3 亿元，同比+17.5%；实现归母净利润3.1 亿元，同比+10.9%；实现扣非归母净利润3.1亿元，同比+38.2%。据测算，24Q2 公司实现营收9.7 亿元，同比+20.4%；实现归母净利润1.1 亿元，同比+21.8%；实现扣非归母净利润1.2 亿元，同比+43.0%。

    　　治痔产品表现靓丽，大健康代表性品种规模快速提升，医药商业修复性增长。

    　　1）医药工业板块，24H1 母公司实现营收10.0 亿元，同比+17.5%，公司深化药线渠道营销变革，加强零售渠道终端动销，深挖三四线市场潜力，治痔产品营收同比+22.0%，眼部护理产品、卫生湿巾系列产品等代表性品种销售规模快速增长，推动大健康营收同比+33.3%；

    　　2）医疗服务营收同比-7.6%，主要系医疗服务供应链业务规模下降，同时公司加快推进全国百家重点肛肠专科共建计划，上半年新增签约 9 家肛肠诊疗中心，累计签约家数达 89 家；

    　　3）医药商业营收同比+17.0%，主要系医药零售动态优化产品序列、医药物流调整客户结构并增加供应品种，带动板块修复性增长。

    　　毛利率改善明显，投资净收益扰动净利率表现。24H1 公司毛利率为48.4%，同比提升4.6pct；销售费用率23.4%，同比提升1.6pct，主要系伴随营收增长的支出及大健康业务市场策划投入增加，管理费用率、研发费用率及财务费用率均略有下滑；投资净收益减少0.69 亿元，去年同期处置长期股权导致基数较高，公允价值变动净收益减少0.17 亿元；综合影响下24H1 净利率16.8%，同比下降1.1pct。其中24Q2 公司毛利率、净利率分别变动3.0pct、-0.5pct，期间费用率有所改善。

    　　投资建议：公司以肛肠及下消化道领域为核心定位，打造肛肠健康方案提供商，大力发展大健康产业。在肛肠品类，品牌积淀深厚，构建肛肠细分市场优势地位，作为行业龙头有望享受高于行业整体的增速，量价可期；皮肤、眼科品类，以八宝名方为基础拓宽品类边界，形成侧翼支撑；进一步向全生命周期健康管理延伸，大健康产业低基数下有望通过品牌和渠道协同收获业绩弹性，探索、打造第二增长曲线。预测公司2024-2026 年归母净利润分别　　为5.85、6.76、7.74 亿元，EPS 分别为1.36、1.57、1.79 元，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为20、17、15 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：监管政策变化、行业竞争加剧、产品销量不及预期、新品推广不及预期、研发风险、质量安全风险。

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