金种子酒(600199)：毛利率持续改善 销售费用增加拖累业绩

　　事件概述

    　　公司发布中报，24H1 实现收入6.7 亿元，同比-13.2%；归母净利0.1 亿元，同比扭亏（去年同期-0.4 亿元）。24Q2 实现收入2.5 亿元，同比-26.3%；归母净利-654.7 万元，去年同期334.7 万元。

    　　分析判断:

    　　馥合香系列发力明显，推动省外布局

    　　24H1/24Q2 白酒收入5.5/1.8 亿元，分别同比+11.9%/-14.9%；24H1 高中低端酒分别实现收入0.4/1.4/3.7亿元，分别同比+116.5%/+55.8%/-3.0%；24Q2 高中低端酒分别实现收入0.1/0.6/1.1 亿元，分别同比+49.8%/-9.3%/-21.2%。我们认为底盘产品基础工作相对扎实，上半年馥合香系列发力明显。24H1 省内外分别实现收入4.4/1.2 亿元，分别同比+3.3%/+62.5%；24Q2 省内外分别实现收入1.4/0.5 亿元，分别同比-21.8%/+14.0%。

    　　结合分产品数据，我们认为公司上半年借助馥合香品牌积极布局省外市场，同时低基数下省外同比增速明显。

    　　24H1/24Q2 药业收入1.1/0.6 亿元，分别同比-58.2%/-46.5%，药业销售业务停止，收入明显减少。

    　　毛利率延续改善趋势，销售费用增加拖累24Q2 业绩24H1/24Q2 毛利率分别43.5%/41.7%，分别同比+13.4/+7.9pct。我们认为毛利率延续了24Q1 的改善趋势，同时， 上半年高端酒收入同比翻倍以上增长进一步带动了毛利率上行。24H1 销售/ 管理费用率分别19.2%/7.3%，分别同比+5.8/-1.3pct；24Q2 销售/管理费用率分别22.6%/7.7%，分别同比+15.9/-4.5pct。销售费用增加主因职工薪酬（同比+34.4%）和广告费用（同比+35.0%）增加。管理费用率下降主因辞退福利减少。综上，我们认为上半年毛利率延续改善的趋势，但销售费用增加拖累24Q2 业绩，24H1/24Q2 净利率分别1.7%/-2.6%，分别同比+6.6/-3.6pct。

    　　深化组织改革，加强市场攻坚

    　　我们认为上半年公司延续前期深化组织改革，加强市场攻坚的做法。根据公司公告，上半年继续增强组织能力，提升管理效能。上半年通过主题会战、明确样板市场建设目标、聚焦TOP 店、底盘核心店等核心业务动作实现底盘产品终端覆盖率达80%；持续推动渠道布局优化，实现立足安徽，环皖有规模，全国有布局的达成；内部评选星级客户，外部结合华润啤酒资源评选“三润会”大客户，聚焦资源禀赋。

    　　投资建议

    　　根据中报调整盈利预测，24-26 年公司营业总收入由16.7/20.1/26.8 亿元下调至13.0/12.7/14.4 亿元， 归母净利润由1.0/2.8/4.8 亿元下调至0.3/0.7/1.1 亿元；EPS 由0.15/0.43/0.72 元下调至0.04/0.1/0.17 元；2024 年8 月27 日收盘价10.36 元对应PE 分别242/105/62 倍。下调至“增持”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧；药业转让尚未完成，存在不确定性等。

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