2024年9月利率债月报：监管调控落地 债市成交降温

　　2024 年8 月市场回顾

    　　资金面：政府债供给量增加带动资金价格边际收紧。

    　　一级市场：国债单月净融资额超万亿，为历史新高，地方政府债融资也有所提速。

    　　二级市场：8 月国债收益率经历了“先上后下”的过程：8 月上旬，在监管收紧带动下，利率整体上行；8 月中下旬，市场对监管调控的担忧有所缓解，利率重回下行，二级市场成交量下滑明显。截至8 月29 日，10Y 国债收益率较7 月末上行2bp 至2.17%。

    　　基本面展望：趋势延续

    　　7 月经济数据显示，外需、制造业投资和基建投资保持韧性；消费边际改善，生产边际下滑；地产投资、工业通胀延续弱势。8 月高频数据显示，商品房成交改善有限；下游汽车、纺织品开工情况较好，但上中游的地炼、高炉开工率处于低位；通胀主要依靠食品价格支撑，工业通胀仍处低位。由于当前债市对基本面的反馈比较钝化，在内需尚未出现明显拐点时，基本面难以驱动债市反转。

    　　政策展望：仍待加码

    　　货币方面，对于监管政策，债市调控旨在避免单边一致预期造成债市“踩踏”，而非有意抬升长期收益率水平或设置利率点位，因此，在基本面尚未出现拐点时，监管收紧不会造成债市收益率持续、大幅地上行。对于稳增长政策，二季度货币政策执行报告提到“推动社会综合融资成本稳中有降”，叠加汇率压力缓解，年内降息仍然可期，不过提振有效需求还有待财政政策加码。若财政支出力度延续保守，预计紧信用环境仍将持续，社融存量以及人民币贷款的同比增速难有持续性回升。

    　　财政方面，财政收支上，全年经济保“5%”增长需要更多政策助力，公共财政支出端可关注中央财政对科技创新、消费品以旧换新领域的支持；新增专项债发行量已有放量趋势，但稳增长更体现在加快支出进度和形成实物工作量上，因此仍需要关注专项债项目不足和化债压力对稳增长的制约。债市对财政加码有所反馈还需待到政策效果持续显现之后。政府债供给上，预计9 月政府债发行量维持高位，但由于到期量增加，政府债净融资额要明显弱于8 月，对流动性的冲击将弱于8 月，预计9 月资金价格波动中枢低于8 月。

    　　债市展望

    　　总结来看，基本面仍有待提振、货币政策稳中偏松格局不变，9 月关注点仍在监管调控力度方面。若针对长期国债的调控措施趋弱，预计收益率曲线将维持区间震荡，向下难以突破监管“红线”，向上难以获得基本面支撑，且难有明显陡峭或平坦化特征。成交量或是观察介入时机的重要指标，成交放量可能是债市转牛的信号。若针对长期国债的调控措施再度加强，曲线或将陡峭上行。

    　　风险提示：经济环境变化超预期；政策变化超预期；海外流动性超预期收紧。

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