比音勒芬(002832)：24Q2持续稳定增长 存货周转及存货结构改善

　　24Q2 公司营收同比+10.49%，归母净利润同比+1.74%，扣非净利润同比+16.34%，非经差异主要在于政府补助减少。24H1 线下加盟增速领先，线上较快增长，线下直营单店销售有所承压。现金流同比有所减少，存货周转效率及存货结构改善。预计24-26 年归母净利润规模为10.49 亿元、11.61 亿元、12.82亿元。当前市值对应24PE10X，25PE9X，维持强烈推荐评级。

    　　24Q2 营收&扣非归母净利润稳定增长。

    　　1）24H1：公司营收19.36 亿元（同比+15.02%，下同），归母净利润4.79亿元（+15.25%），扣非归母净利润4.59 亿元（+20.52%）。24H1/23H1 非经常损益分别为0.20/+0.35 亿元，其差异主要在于24H1 政府补助减少。

    　　2）24Q2：公司营收6.68 亿元（+10.49%），归母净利润1.17 亿元（+1.74%），扣非归母净利润1.08 亿元（+16.34%）。

    　　24H1 线下加盟增速领先，线上较快增长，线下直营单店销售有所承压。

    　　1）分渠道：24H1 线上营收1.25 亿元（+34.58%，占比6.44%）；线下直营营收12.77 亿元（+2.41%，占比65.97%），单店平均销售金额209.76 万元（-2.86%）；线下加盟营收5.17 亿元（+56.51%，占比26.69%）。

    　　2）门店数量：截至2024 年6 月30 日，公司门店数量较年初增加8 家至1263家，其中直营店609 家（较年初+2 家），加盟店654 家（较年初+6 家）。

    　　24Q2 毛利率提升，净利率因销售费用率增加及政府补助减少有所下滑。

    　　1）24H1：毛利率同比+0.70pct 至77.86%，其中线上+14.94pct 至77.59%，线下直营+1.48pct 至81.40%，线下加盟+1.18pct 至71.91%。期间费用率同比+0.53pct 至48.73%，其中管理费用率+0.51pct、销售费用率+0.25pct。净利率同比+0.05pct 至24.74%。

    　　2）24Q2：毛利率同比+1.58pct 至81.33%。期间费用率同比+0.68pct 至62.77%，其中销售费用率+1.77pct。净利率同比-1.51pct 至17.52%。

    　　现金流同比有所减少，存货周转效率及存货结构改善。1）24H1 经营活动净　　现金流5.33 亿元，同比-13.38%。2）截至24 年6 月末存货周转天数为309天，同比-27 天，其中一年以内库存占比同比+4pct 至75%，存货结构优化。

    　　3）截至24 年6 月末应收账款周转天数为28 天，同比持平。

    　　盈利预测及投资建议。公司定位高端商务及休闲时尚，推进产品面料及剪裁升级，渠道数量拓展&结构优化，不断提升市场份额。考虑到终端消费环境压力，门店拓展或有放缓，店效或有承压，我们调整盈利预测。预计2024-2026年收入规模为39.89 亿元、43.75 亿元、48.03 亿元，同比增速为13%、10%、10%。归母净利润规模为10.49 亿元、11.61 亿元、12.82 亿元，同比增速为15%、11%、10%。当前市值对应24PE10X，25PE9X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：客流及购买力不及预期风险、门店拓展速度不及预期风险、行业竞争加剧风险、新品牌孵化进度不及预期风险。

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